Si has estado atento a la Fed esta semana, probablemente habrás oído hablar de cómo Jay Powell se ha vuelto (o tal vez haya vuelto) agresivo, y de cómo el Comité Federal de Mercado Abierto se dedica ahora a luchar contra la inflación de los precios.
Una versión particularmente caricaturesca de esta afirmación fue escrita por Rex Nutting en MarketWatch, quien declaró: «Todo el mundo es un halcón ahora. Ya no hay palomas en la Fed». Terminó con «Esto significa que la inflación ya no obtiene el beneficio de la duda. Se ha demostrado su culpabilidad, e incluso las palomas proseguirán la guerra hasta conseguir la victoria. Para las palomas de la inflación en la Fed, el 10 de noviembre de 2021 fue un poco [sic] como el 7 de diciembre de 1941: Es hora de ir a la guerra».
Esto parece una parodia, así que todavía no estoy 100% convencido de que este escritor no esté siendo sarcástico. Pero no faltarán artículos que hagan afirmaciones similares en los medios financieros, aunque de forma menos exagerada.
Nos hablan del «pivote de Jay Powell» y de cómo la Fed incluso pronto se «normalizará». Digamos que lo creeré cuando lo vea. De hecho, la evidencia sugiere fuertemente que la Fed sigue pensando que sólo unos pocos ajustes pondrán todo en orden de nuevo. Todo lo que se necesita es una ligera desaceleración de la expansión cuantitativa (QE), y tal vez un aumento de cincuenta o cien puntos básicos a la tasa de fondos federales, y los días felices están aquí de nuevo.
En otras palabras, la Fed sigue pensando como lo ha hecho durante la totalidad de los doce años transcurridos desde 2009, cuando comenzó el experimento del QE actual. En esa visión del mundo, nunca es el momento adecuado para poner fin a la política monetaria no convencional. Nunca es el momento adecuado para vender activos. Nunca es el momento adecuado para dejar que los tipos de interés aumenten más de uno o dos puntos porcentuales. Mientras tanto, la realidad para la gente común ha sido una de las recuperaciones más débiles y lentas de la historia. Pero la Fed se lo justifica todo porque Wall Street está contento.
Esa ha sido la realidad durante más de una década. Y no hay señales de que la Reserva Federal vaya a «pivotar» lejos de eso en un futuro próximo.
Presión política para «hacer algo» contra la inflación de precios
Aunque la Fed existe en su propia realidad, no hay duda de que la situación política en el mundo real ha cambiado. A pesar de los innumerables esfuerzos de la administración y de los miembros del Congreso por culpar de la inflación a la «avaricia empresarial» y a la «logística», los menos crédulos de entre nosotros saben que la política monetaria ha tenido al menos algo que ver con el aumento de la inflación de los precios.
Incluso el funcionario electo medio —que no sabe casi nada de política monetaria ni de la Reserva Federal— probablemente experimente una comprensión muy tenue y lenta de que una década de QE e impresión de dinero es uno de los culpables. Por eso, cuando Jay Powell está en el Capitolio, los políticos quieren oírle decir que hará algo para arreglar la inflación. No deberíamos sorprendernos mucho cuando Powell y otros gobernadores de la Fed digan que sí, que tienen la inflación en el punto de mira.
Pero tienen que decirlo. La semana pasada, la inflación del Índice de Precios al Consumo alcanzó su nivel más alto en cuarenta años, y aumentó a un ritmo más rápido que los ingresos medios. Además, los nuevos datos del Índice de Precios de Producción (IPP) de esta semana mostraron cifras igualmente malas, con tasas de crecimiento que también alcanzaron máximos de cuarenta años. Por ejemplo, el IPP de los productos acabados menos los alimentos y la energía alcanzó el 5,8%, lo que supone la mayor tasa de crecimiento desde 1982. Peor aún, el crecimiento del IPP suele ser un indicador del futuro crecimiento del Índice de Precios al Consumo.
Desde el punto de vista político, eso es difícil de ignorar.
Lo que dijo la Fed en realidad
Así que veamos lo que la Fed dice que va a hacer. Según el comunicado de prensa del Comité Federal de Mercado Abierto del miércoles:
El Comité pretende alcanzar el máximo de empleo y una tasa de inflación del 2% a largo plazo. En apoyo de estos objetivos, el Comité ha decidido mantener el rango objetivo del tipo de interés de los fondos federales entre el 0% y el 1/4%. Dado que la inflación ha superado el 2% durante algún tiempo, el Comité espera que sea apropiado mantener este rango objetivo hasta que las condiciones del mercado laboral hayan alcanzado niveles coherentes con las evaluaciones del Comité sobre el máximo empleo. A la vista de la evolución de la inflación y de la nueva mejora del mercado laboral, el Comité ha decidido reducir el ritmo mensual de sus compras de activos netos en 20.000 millones de dólares en el caso de los valores del Tesoro y en 10.000 millones de dólares en el de los valores respaldados por hipotecas de las agencias. A partir de enero, el Comité aumentará sus tenencias de valores del Tesoro en al menos 40.000 millones de dólares al mes y de valores respaldados por hipotecas de agencias en al menos 20.000 millones de dólares al mes. El Comité considera que probablemente sea conveniente reducir el ritmo de las compras de activos netos cada mes, pero está preparado para ajustar el ritmo de las compras si lo justifican los cambios en las perspectivas económicas.
De todo ello se desprenden algunas conclusiones, ninguna de las cuales sugiere un cambio radical del statu quo.
La primera es que la Fed sigue muy aferrada a su noción totalmente arbitraria, inventada y novedosa de mantener una inflación del 2%.
En segundo lugar, la Fed planea mantener el tipo de interés objetivo de los fondos federales sin cambios, en el 0,25%. En otras palabras, planean mantenerlo donde ha estado desde marzo de 2020. La Fed sigue en pie de crisis de estímulo en lo que respecta al tipo objetivo.
En tercer lugar, la Reserva Federal ralentizará sus compras de valores del Tesoro y de valores respaldados por hipotecas. Esto sigue siendo sólo una desaceleración, no el fin de las compras. Y ciertamente no es una venta de valores.
Se trata también de una versión ligeramente acelerada de lo anunciado en noviembre, cuando la Fed aún hablaba de comprar 70.000 millones de dólares al mes en bonos del Tesoro y 40.000 millones de dólares al mes en valores respaldados por hipotecas. El plan de enero es de 40.000 y 20.000 millones de dólares, respectivamente. Sin embargo, el total de activos sigue siendo de 9 billones de dólares:
Los planes de la Fed para el futuro
Pero, ¿qué tiene previsto la Fed más allá de enero? La respuesta es: nada que pueda calificarse de verdadero «pivote» o de alejamiento del pasado reciente.
A este respecto, Robert Armstrong, del Financial Times, tiene quizá una de las opiniones más acertadas. Concluye que el giro de Powell «es un ajuste táctico de [la] Fed que sigue siendo muy suave».
Armstrong señala que todo lo que se dice sobre el abandono de la inflación «transitoria» por parte de la Reserva Federal no tiene sentido. El término ha desaparecido, pero la estrategia de la Reserva Federal sigue siendo la misma, lo que significa que, en la práctica, sigue siendo «transitoria». Los partidarios de la tesis del «pivote de Powell» señalan el llamado diagrama de puntos de la Fed, que supuestamente muestra lo que los miembros de la junta de la Fed piensan que está previsto para futuras subidas de tipos. Los tipos de interés en el último gráfico de puntos subieron ligeramente, pero no de una manera que sugiera un gran cambio. Armstrong continúa:
Es cierto que el diagrama de puntos... muestra sin ambigüedad que la Reserva Federal se propone subir los tipos antes. Tal y como se ha telegrafiado, la Fed reconoce que los tipos a corto plazo tendrán que subir un poco para protegerse de la inflación persistente. Esto es evidente en los puntos de 2022 y 2023. Pero la previsión mediana de los tipos en 2024 sólo ha subido un poco, del 1,75% a algo más del 2%. Los puntos a más largo plazo se han mantenido igual. En el fondo, está claro que el comité piensa, con un alto nivel de unanimidad, que un ciclo de subida corto, con un máximo del 2,5%, garantizará que la inflación sea transitoria. La proyección mediana del comité es que la inflación del gasto de consumo personal en 2022 será del 2,6%, y es unánime en pensar que en 2023 estará apenas por encima del 2%. Es decir, la inflación por encima del objetivo durará aproximadamente un año. Todos, decidlo juntos ahora: ¡transitorio!
Como podemos ver arriba, un tipo objetivo del 2,5 o 2,6 por ciento no se aleja de la década pasada. Durante ese tiempo, la Fed solo se atrevió a subir el tipo objetivo hasta el 2,5 por ciento, y fue entonces cuando EEUU empezó a encontrarse con algunas señales serias de problemas, como el pánico de los repositorios de finales de 2019.
El hecho de que todo esto sea muy suave se refleja en el propio mercado. El Dow se disparó tras las supuestas declaraciones de Powell el miércoles. Y el mercado de bonos apenas se ha movido. Un vistazo a la curva de rendimiento de esta semana lo demuestra: sí, algunos rendimientos a corto plazo han subido, pero a largo plazo, todo está en calma. En realidad, casi nadie espera un aumento significativo de los rendimientos más allá de los próximos dos trimestres. ¿Y por qué deberían hacerlo? La Fed no nos da ninguna razón para pensarlo.
Presión para mantener bajos los pagos de intereses del gobierno
Y por último, está la cuestión que rara vez se menciona: el propio régimen quiere seguir pidiendo préstamos a tipos de interés muy bajos. Sin embargo, el gobierno federal sigue aumentando la deuda nacional a una velocidad vertiginosa. Eso significa mucho gasto deficitario, lo que significa que los federales necesitan vender muchos bonos, lo que conduce a una presión al alza de los tipos de interés.
El gobierno de EEUU no está solo en esto, por supuesto. Incluso el Fondo Monetario Internacional advierte ahora sobre los «riesgos de los tipos de interés», señalando que la deuda mundial aumentó enormemente en 2020, y que la mitad de la misma es deuda pública. Pero todo esto significa que la Reserva Federal tendrá que seguir estando disponible para comprar bonos del Tesoro si es necesario para mantener bajos los pagos de intereses federales. Por lo tanto, no deberíamos esperar ningún movimiento dramático hacia la subida de los tipos ni ninguna venta de activos de la Reserva Federal.
El verdadero misterio reside ahora en lo poco que se necesitará para que la economía entre en recesión o los mercados entren en una tendencia a la baja. Por ahora, eso sigue siendo una total incógnita.
