[Publicado originalmente por Law and Liberty].
El año 2022 ha sido ciertamente duro para la Reserva Federal. La Reserva Federal no detectó la aparición de la inflación galopante que ayudó a crear y continuó durante demasiado tiempo inflando la burbuja inmobiliaria y la inflación de los precios de otros activos. Manipuló los tipos de interés a corto y largo plazo, manteniéndolos demasiado bajos durante demasiado tiempo. Ahora, ante una inflación obviamente inaceptable, está corrigiendo tardíamente su error, una necesidad que ya está imponiendo mucho dolor financiero.
Compartiendo el dolor de millones de inversores que compraron activos a los precios inflados de la Burbuja de Todo, la Fed tiene ahora una gigantesca pérdida de valor de mercado en sus propias inversiones —esta pérdida de valor razonable es actualmente de alrededor de 1 billón de dólares, según mi estimación. También se enfrenta a inminentes pérdidas operativas en su propia cuenta de resultados, ya que se ve obligada a financiar las inversiones a tipo fijo con pasivos a tipo variable cada vez más caros, al igual que las cajas de ahorro y préstamos de la década de 1980 de los días de Paul Volcker como presidente de la Fed.
En resumen, la Fed, junto con otros miembros del club internacional de la banca central, sembró el viento y ahora está cosechando el torbellino. La comparación de la situación actual con los sinsabores de los años de Volcker se hace cada vez más imprescindible.
Samuel Gregg, Alexander Salter y Andrew Stuttaford han aportado observaciones muy informadas sobre el pasado y el presente, y ofrecen recomendaciones provocativas para el futuro de la «increíblemente poderosa» (como dice Gregg) Reserva Federal, proveedora de papel moneda no sólo para los Estados Unidos, sino también para el sistema financiero mundial dominado por el dólar.
Stuttaford considera la cuestión de «¿Restaurar la credibilidad de la Fed?» con un signo de interrogación muy apropiado incluido. Señala que Volcker sí logró ese restablecimiento de la credibilidad y acabó dominando «el [ancho] mundo como un coloso», aunque, debemos recordar, no sin muchos conflictos, dudas y ataques personales contra él en el camino.
Pero, ¿es bueno que la Fed tenga demasiada credibilidad? ¿Es bueno que la gente crea que la Fed siempre sabe lo que está haciendo, cuando en realidad no lo sabe, cuando manifiestamente no sabe ni puede saber cómo «gestionar la economía» o qué efectos a largo plazo tendrán sus acciones y cuándo? ¿Es bueno para los actores financieros creer en el «Greenspan Put», teniendo fe en que la Fed siempre asumirá el riesgo y rescatará los grandes errores del mercado financiero? Me parece que sería mejor que la gente no creyera esas cosas, que la Fed no tuviera al menos ese tipo de «credibilidad».
Stuttaford sugiere con elegancia y acierto, según me parece, que «el precio de una moneda fiduciaria es —o más exactamente, debería ser— la vigilancia eterna contra la inflación». Esta vigilancia eterna requiere que nunca confiemos simplemente en la Reserva Federal y plantea la cuestión central de quién debe ejercer la vigilancia eterna.
A menudo se argumenta, sobre todo por parte de economistas y banqueros centrales, que los bancos centrales deben ser «independientes», con lo que presumiblemente practican por sí mismos la vigilancia contra la inflación, lo que los convierte en algo así como reyes-filósofos de la economía. De hecho, dentro de la mayoría de los macroeconomistas y banqueros centrales hay un rey-filósofo que intenta salir. Pero la teoría de los reyes-filósofos no encaja bien con la teoría de la república constitucional americana.
Los que apoyan la independencia del banco central siempre argumentan que los políticos elegidos están permanentemente ávidos de préstamos baratos e imprimen dinero para dárselo a sus electores, por lo que se puede confiar en que induzcan una alta inflación y no se les puede confiar el poder monetario. Pero si tampoco se puede confiar en el banco central, ¿qué ocurre entonces? Supongamos que el banco central se compromete por sí mismo a una inflación perpetua, como ha hecho la Reserva Federal. ¿Debería esto ser vinculante para el país? Yo diría que no. La Constitución de EEUU asigna claramente al Congreso, a los representantes elegidos, a los políticos, el poder de «acuñar moneda [y] regular su valor».
Salter sugiere que deberíamos seguir esta lógica constitucional. «La Fed debería tener un único mandato», recomienda, el de la estabilidad de precios, y «el Congreso debería elegir un objetivo de inflación concreto». La Fed no podría fijar su propio objetivo: «Dado que la Fed no puede asumir compromisos creíbles con una norma adoptada por ella misma, el contenido y el cumplimiento del objetivo deben ser prerrogativa del poder legislativo, no del banco central». En resumen, «mientras tengamos un banco central, debemos darle un mandato inequívoco y vigilarlo como un halcón. Los responsables de la política monetaria responden a los representantes del pueblo, en el Congreso reunido».
En una línea similar, he recomendado anteriormente que el Congreso forme un Comité Conjunto sobre la Reserva Federal para conocer y supervisar a la Fed de una manera que los actuales comités bancarios no son ni pueden ser. He argumentado:
«La cuestión del dinero», como la llamaron los encendidos debates históricos, afecta profundamente a todo lo demás y puede poner en riesgo todo lo demás. Es demasiado crítica para dejarla en manos de un feudo gubernamental de supuestos reyes filósofos. Esperemos que el Congreso pueda lograr una Fed verdaderamente responsable.
Esto me sigue pareciendo correcto. Sin embargo, tal y como lo imagino, ni la Reserva Federal ni el Congreso fijarían por sí mismos un objetivo de inflación. Más bien, según el modelo original de «objetivo de inflación» inventado en Nueva Zelanda, el objetivo sería un acuerdo formal entre el banco central y los representantes elegidos. El objetivo original de Nueva Zelanda era un rango de cero a 2% de inflación— un objetivo mucho mejor que el 2% de la Fed para siempre. Dado que una economía emprendedora e innovadora produce naturalmente una caída de los precios a través de la productividad, deberíamos prever la posibilidad de esa «buena deflación». De ahí que mi objetivo de inflación sugerido sea una horquilla del -1% al 1%, en promedio el mismo objetivo que sugirió Alan Greenspan cuando era presidente de la Fed, de «Cero, debidamente medido».
En su perspicaz historia de la Fed, Bernard Shull consideró cómo la Fed es funcionalmente una «cuarta rama» del gobierno de EEUU. La idea es poner esta rama adicional y el Congreso en una relación eficaz de control y equilibrio.
Entre otras cosas, esto podría mejorar la admisión de errores y fallos por parte de la Fed, y así mejorar el aprendizaje. Como observa Gregg, «admitir los errores nunca es algo que los responsables políticos estén especialmente interesados en hacer, entre otras cosas porque plantea cuestiones sobre quién debe responder por los errores». Y «los banqueros centrales no creen que ahora sea el momento de hacer retrospectivas sobre dónde cometieron errores». Por supuesto que no lo creen. Pero, ¿son más o menos creíbles si nunca admiten haber cometido los errores que tan obviamente cometieron?
Gregg es escéptico sobre la capacidad de controlar a los bancos centrales mediante mandatos definidos, ya que siempre nos enfrentamos a «la capacidad de personas muy inteligentes para encontrar formas creativas de eludir las leyes más estrictas (especialmente durante las crisis)». Los políticos, señala, a menudo quieren que los bancos centrales utilicen argumentos creativos para estirar y ampliar sus límites, y esto es especialmente cierto durante las crisis. Como ejemplo llamativo,«el Banco Central Europeo ha participado en varios rescates de estados insolventes y ha funcionado como una unión de transferencias de facto». Pero «los gobiernos... dicen lo menos posible sobre tales intervenciones del BCE (y nunca cuestionan su legalidad)», y esto «tiene todo que ver con que los gobiernos europeos quieren que el BCE participe en tales actividades».
Nos queda la duda, como siempre, de quién custodiará a los guardianes. No ha habido una respuesta fácil a esta pregunta desde que Juvenal la planteó a los antiguos romanos.
Otro romano, Velleius Paterculus, expresó otro problema fundamental de la banca central: «El comienzo más común del desastre fue la sensación de seguridad». Es muy peligroso cuando el público y los banqueros centrales se convencen del éxito permanente de la última moda de la banca central, especialmente, como señaló Volcker en su autobiografía, si eso implica acomodar una inflación cada vez mayor.
Podemos concluir nuestro repaso subrayando que el precio de tener dinero fiat es, efectivamente, la eterna vigilancia contra la inflación. Pero no sabemos muy bien cómo llevar a cabo esa vigilancia y no podemos contar con que un nuevo Volcker aparezca a tiempo para prevenir los problemas, o que los aborde tardíamente, o que aparezca en absoluto.
