¿Deberían los inversores centrarse en el riesgo en lugar de en las ganancias?

Según la teoría moderna de carteras (TMC), los precios de los activos financieros siempre reflejan plenamente toda la información disponible y pertinente, y cualquier ajuste a la nueva información es prácticamente instantáneo. En esta forma de pensar, los precios de los activos responden sólo a la parte inesperada de cualquier información, ya que la parte esperada ya está incluida en los precios.

Por ejemplo, si el banco central sube los tipos de interés en un 0,5%, y si los participantes en el mercado anticiparon esta medida, los precios de los activos reflejarán este aumento previsto antes de que el banco central suba los tipos de interés. Tenga en cuenta que una vez que el banco central suba la tasa de interés en un 0,5%, este aumento no tendrá ningún efecto en los precios de los activos, ya que ya está implícito en los precios de los mismos.

Sin embargo, si el banco central aumenta los tipos de interés en un 1%, en lugar del 0,5% previsto por los participantes en el mercado, los precios de los activos financieros reaccionarán a este aumento adicional.

Según la TMC, el inversor individual no puede ser más listo que el mercado al comerciar basándose en la información disponible, ya que la información disponible ya está contenida en los precios de los activos.

Esto significa que los métodos que intentan extraer información de los datos históricos, como el análisis fundamental o el análisis técnico, son de poca ayuda. Porque todo lo que un analista descubre en los datos ya es conocido por el mercado y por lo tanto no ayudará a «ganar dinero».

Por esta lógica, los precios del mercado de valores se mueven en respuesta a información nueva e inesperada. Dado que por definición lo inesperado no puede conocerse, esto implica que las posibilidades de un individuo de anticipar la dirección general del mercado son tan buenas como las de cualquier otro.

Después de la TMC, como no se puede conocer la dirección futura del mercado de valores, la única manera de obtener rendimientos superiores a la media es asumir un mayor riesgo. Un valor cuyo rendimiento no se espera que se desvíe significativamente de su promedio histórico se denomina de bajo riesgo. Un valor cuyos rendimientos son volátiles de un año a otro se considera arriesgado.

La TMC asume que los inversores son reacios al riesgo y quieren altos rendimientos garantizados. Para cumplir con este supuesto, la TMC instruye a los inversores sobre cómo combinar las acciones de sus carteras para darles el menor riesgo posible consistente con el rendimiento que buscan. La TMC muestra que si un inversor quiere reducir el riesgo de la inversión, debe practicar la diversificación.

Según la TMC, se puede combinar una cartera de acciones volátiles y esto, a su vez, conducirá a una reducción del riesgo global de la cartera. El principio rector para la combinación de las existencias es que cada una de ellas representa actividades que se ven afectadas por determinados factores de manera diferente. Una vez combinadas, esas diferencias se anularán entre sí, reduciendo así el riesgo total, por lo que se mantiene.

Considere el siguiente ejemplo simple:

Asumamos que, en promedio, la mitad de las veces el clima es frío y la otra mitad es cálido. De acuerdo con la tabla, la inversión en la actividad A producirá un retorno del 20 por ciento en clima frío y en clima cálido producirá una pérdida del 10 por ciento. En promedio, el rendimiento de la inversión en la actividad A será del 5 por ciento. El mismo resultado se obtendrá con la inversión en la actividad B.

La TMC sugiere entonces que si un inversor se diversifica e invierte un dólar en la actividad A y un dólar en la actividad B, entonces se le garantizará un rendimiento del 5 por ciento independientemente de las condiciones meteorológicas. En clima cálido, un dólar invertido en la actividad B producirá un 20% de retorno, mientras que un dólar invertido en la actividad A producirá una pérdida del 10%. El retorno total de los inversores de dos dólares invertidos en A y B será del 5 por ciento.

Exactamente el mismo resultado se obtendrá para las condiciones de clima frío. Este ejemplo ilustra que a través de la magia de la diversificación, independientemente de que a otras condiciones uno puede obtener un 5% de retorno de la inversión sin riesgos.

Este ejemplo muestra que mientras las actividades se vean afectadas de manera diferente por determinados factores hay lugar para la diversificación, lo que eliminará el riesgo.

Riesgo sistemático versus riesgo no sistemático

De acuerdo con la TMC el riesgo puede romperse en dos partes. La primera parte se asocia con la tendencia de los rendimientos de una acción a moverse en la misma dirección que el mercado general. La otra parte del riesgo resulta de factores peculiares de una compañía en particular. La primera parte del riesgo se denomina riesgo sistemático, la segunda parte, no sistemático.

Siguiendo la TMC a través de la diversificación, sólo se elimina el riesgo no sistemático. El riesgo sistemático no puede ser eliminado a través de la diversificación. Por consiguiente, se sostiene que el rendimiento de cualquier acción o cartera estará siempre relacionado con el riesgo sistemático, es decir, cuanto mayor sea el riesgo sistemático, mayor será el rendimiento.

El riesgo sistemático de las existencias capta la reacción de cada una de ellas a los movimientos generales del mercado. Algunas existencias tienden a ser más sensibles a los movimientos del mercado, mientras que otras muestran menos sensibilidad.

La sensibilidad relativa a los movimientos del mercado se estima mediante métodos estadísticos y se conoce como beta. (Beta es la descripción numérica del riesgo sistemático). Si una acción tiene un beta de 2 significa que en promedio oscila el doble que el mercado. Si el mercado sube un 10 por ciento, la acción tiende a subir un 20 por ciento. Sin embargo, si la acción tiene una beta de 0,5, entonces tiende a ser más estable que el mercado.

¿Tiene sentido el marco de la TMC?

El principal problema del marco de la TMC es que supone que todos los participantes en el mercado tienen las mismas expectativas sobre el rendimiento futuro de los valores. Sin embargo, si los participantes son iguales en el sentido de que tienen expectativas homogéneas, entonces ¿por qué debería haber comercio?

Después de todo, el comercio implica la existencia de expectativas heterogéneas. Esto es lo que los toros y los osos son. Un comprador espera un aumento en el precio del activo mientras que el vendedor espera una caída en el precio.

El marco de la TMC también implica que los participantes en el mercado tienen los mismos conocimientos. Las previsiones de los precios de los activos de los participantes en el mercado se agrupan en torno al valor real, con desviaciones del valor real distribuidas aleatoriamente.

También significa que como, en promedio, todo el mundo conoce el verdadero valor subyacente, entonces nadie tendrá que aprender de los errores del pasado, ya que estos errores son aleatorios y por lo tanto cualquier aprendizaje será inútil. En palabras de Hans-Hermann Hoppe,

Si el conocimiento de todos fuera idéntico al de todos los demás, nadie tendría que comunicarse en absoluto. El hecho de que los hombres se comuniquen demuestra que deben asumir que su conocimiento no es idéntico.1

¿La información pasada y presente ya está en los precios?

¿Es válido argumentar que la información pasada y presente está incrustada en los precios y, por lo tanto, no tiene ninguna consecuencia en la previsión de los precios de los activos?

Por ejemplo, una reducción de los tipos de interés anticipada por el mercado por el banco central, aunque se considere una noticia antigua y por lo tanto no se supone que tenga efectos reales, pondrá de hecho en marcha el proceso del ciclo de auge y declive.

Sostenemos que los participantes en el mercado no pueden descontar como tales ni el momento de la crisis económica ni la duración de un auge económico. Por ejemplo, lo que caracteriza a una crisis económica es que antes de que comience la mayoría de los inversores tienden a ser muy optimistas sobre el entorno empresarial, la crisis los toma por sorpresa.

Además, diversos factores, una vez puestos en marcha, inicialmente sólo afectan a los ingresos reales de algunos individuos. Sin embargo, con el paso del tiempo, el efecto de estas causas se extiende a un segmento más amplio de individuos. Estos cambios en los ingresos reales de los individuos generan cambios en los precios relativos de los activos. Sugerir, entonces, que de alguna manera el mercado incorporará rápidamente todos los cambios futuros de las diversas causas presentes sin decirnos cómo se hace es cuestionable.

Ahora bien, el principio rector de la TMC para combinar las existencias es que cada una de ellas representa actividades que se ven afectadas por determinados factores de manera diferente. Una vez combinadas, estas diferencias se anulan entre sí, reduciendo así el riesgo.

Sin embargo, no siempre funciona así. Durante una gran crisis financiera, varios precios de los activos que normalmente tienen una correlación inversa se correlacionan positivamente y caen juntos.

Además, en un intento por minimizar el riesgo, los profesionales de la TMC tienden a instituir un alto grado de diversificación. El hecho de tener un gran número de acciones en una cartera puede dejar poco tiempo para analizar las acciones y comprender sus fundamentos. Esto podría aumentar la probabilidad de poner demasiado dinero en malas inversiones.

¿Deberían los inversores centrarse en el riesgo en lugar de en las oportunidades de beneficio?

Dado que la obtención de beneficios en el marco de la TMC está dominada por factores aleatorios, en la decisión de inversión de este marco se hace hincapié en la diversificación a fin de reducir al mínimo el riesgo.

Pero un inversor que se preocupa por el riesgo en lugar de identificar las oportunidades de beneficio es probable que se debilite a sí mismo. Sobre esto Mises escribió,

No existe tal cosa como una inversión segura. Si los capitalistas se comportasen de la manera que describe la fábula del riesgo y se esforzasen por conseguir lo que consideran la inversión más segura, su conducta haría que esta línea de inversión fuese insegura y ciertamente perderían su aportación... El propietario del capital no elige entre inversiones más arriesgadas, menos arriesgadas y seguras. Se ve obligado, por el funcionamiento mismo de la economía de mercado, a invertir sus fondos de tal manera que satisfaga las necesidades más urgentes de los consumidores en la mayor medida posible. Un capitalista no elige nunca aquella inversión en la que, según su comprensión del futuro, el peligro de perder su aportación es menor. Elige aquella inversión en la que espera obtener los mayores beneficios posibles.2

John Maynard Keynes tenía una opinión similar. El 15 de agosto de 1934, Keynes escribió a Francis Scott, el presidente del Seguro Provincial,

A medida que pasa el tiempo, me convenzo cada vez más de que el método correcto en la inversión es poner sumas bastante grandes en empresas de las que uno cree saber algo y en cuya gestión uno cree plenamente. Es un error pensar que uno limita su riesgo al repartir demasiado entre empresas sobre las que uno sabe poco.3

Resumen y conclusión

La TMC da la impresión de que hay una diferencia entre invertir en el mercado de valores y en un negocio. Sin embargo, el mercado de valores no tiene vida propia. El éxito o el fracaso de la inversión en acciones depende en última instancia de los mismos factores que determinan el éxito o el fracaso de cualquier negocio.

Los defensores de la teoría moderna de carteras sostienen que la diversificación es el corazón de la inversión. La clave debería ser la evaluación de la rentabilidad de las diversas inversiones y no la diversificación como tal.

• 1Hans-Hermann Hoppe, «On Certainty and Uncertainty, or: How Rational Can Our Expectations Be?», Review of Austrian Economics 10, no. 1 (1997): 49-78.
• 2Ludwig von Mises, Human Action: A Treatise on Economics, edición académica. (Auburn, AL: Instituto Ludwig von Mises, 1998), págs. 809 y 810.
• 3Chambers, David, Elroy Dimson y Justin Foo. «Keynes the stock market investor: a quantitative analysis.». Journal of Financial and Quantitative Analysis (2015): 843-68.