El Banco Central Europeo sigue inflando desproporcionadamente la burbuja de la deuda de la Eurozona, mientras que la desaceleración económica de las principales economías europeas empeora. Lo que fue diseñado como una herramienta para que los gobiernos compren tiempo para llevar a cabo reformas estructurales y reducir desequilibrios, se ha convertido en un peligroso incentivo para perpetuar el gasto excesivo y aumentar la deuda bajo dos excusas muy dañinas y equivocadas: Que no hay problema mientras la deuda sea barata y que no haya inflación.
- Los préstamos baratos no son una excusa para aumentar la deuda. Japón tiene un costo muy bajo de la deuda y el costo de servicio de la deuda pública de Japón es casi la mitad de los ingresos fiscales del estado. La deuda de Japón es 15 veces superior a los ingresos fiscales recaudados por el gobierno en 2018.
- La inflación oficial de la zona euro desde 2000 muestra un aumento del IPC del 40%, mientras que el crecimiento de la productividad ha sido insignificante y los salarios y el empleo siguen siendo bajos.
La política monetaria ha pasado de ser una herramienta de apoyo a las reformas a una excusa para no aplicarlas.
Debemos recordar que el euro no es una moneda de reserva mundial. El euro sólo se utiliza en el 31% de las transacciones globales, mientras que el dólar estadounidense se utiliza en el 88%, según el Banco de Pagos Internacionales (la suma total de las transacciones, tal y como explica el BPI en su informe, es del 200% porque cada transacción implica dos monedas).
Los rendimientos de los bonos en la Eurozona están artificialmente deprimidos y dan una falsa sensación de seguridad que está completamente oscurecida por los tipos de interés extremadamente bajos y el exceso de liquidez.
- El balance del Banco Central Europeo se ha inflado hasta el 40% del PIB de la Eurozona, mientras que en el pico de la relajación cuantitativa el balance de la Reserva Federal no alcanzó el 26% del PIB de los Estados Unidos.
- Las compras del Tesoro de la Reserva Federal nunca excedieron las emisiones netas. El BCE sigue recomprando bonos una vez que vencen, a pesar de haber multiplicado las recompras y de haber alcanzado siete veces la cifra de emisiones netas.
- Dieciséis bonos soberanos a 10 años en la zona euro muestran rendimientos reales negativos. Grecia e Italia, los otros dos, son ejemplos sorprendentes, ya que sus rendimientos (ajustados en función de la moneda y la inflación) muestran un diferencial insignificante con respecto a los bonos estadounidenses a diez años.
- El exceso de liquidez en la Eurozona supera los 18 billones de euros.
Todo está justificado porque «no hay inflación» y sin embargo la hay, y mucho. No sólo en los activos financieros (enorme burbuja de los bonos soberanos antes mencionados), los precios en la Eurozona han aumentado en un 40% desde el año 2000, mientras que la productividad apenas ha aumentado.
La deuda barata nunca debe ser una excusa para aumentarla, sino una oportunidad para reducirla.
Todo esto genera una excesiva complacencia y una acumulación de riesgos a largo plazo.
El BCE hace caso omiso del riesgo de cola y la acumulación de desequilibrios y espera que la liquidez genere los niveles de crecimiento e inflación que no se han alcanzado tras dos billones de euros de expansión. Mientras tanto, los riesgos de saturación de la deuda aumentan.
Los gobiernos de toda la zona euro identifican los bajos rendimientos como una especie de validación de mercado de sus políticas, cuando los mercados están artificialmente inflados por las políticas de los bancos centrales. Este efecto placebo ha llevado a muchos países de Europa a abandonar el impulso de reforma, y muchos creen que la solución al bajo crecimiento es volver a las políticas equivocadas de 2008.
Los bajos rendimientos no son una señal de credibilidad y bajo riesgo, sino de represión financiera y miedo a un entorno macroeconómico más débil en otros activos.
El problema de la zona euro es que se ha basado enteramente en el efecto placebo de la política monetaria para reforzar la recuperación, centrándose en un único objetivo: abaratar el gasto público para financiar, sea cual sea el coste. Esto perpetúa los desequilibrios estructurales, nubla la percepción del riesgo y reduce el dinamismo de la economía al tiempo que aumentan los riesgos a largo plazo.
El BCE se encuentra en una trampa monetaria. Si normaliza la política, el espejismo de los bajos rendimientos desaparecerá y los gobiernos reaccionarán en su contra. Sin embargo, si se mantiene la política, existe un riesgo cada vez mayor de que se repita una crisis de la zona euro sin ninguna herramienta para hacer frente a ella. Es por eso que debe subir los tipos ahora y dejar de recomprar vencimientos mientras los mercados se mantienen optimistas.
Desafortunadamente, en lugar de proponer medidas del lado de la oferta y frenar los impuestos excesivos y el efecto de estancamiento del gasto público, muchos analistas recomendarán más gasto y más liquidez como soluciones que debilitarán aún más la economía. El principal problema con la acumulación de deuda a tasas bajas es que tiene el mismo efecto que una burbuja inmobiliaria. Disimula el riesgo real de liquidez y solvencia, porque los costes de los préstamos son demasiado buenos para ser ciertos. Y no son ciertas.
