Tras el Tratado de Utrecht, que puso fin a la Guerra de Sucesión española, tanto Inglaterra como Francia se encontraron irremediablemente sumidas en la deuda pública. Ambas dieron con una solución similar para tratar de eliminarla por arte de magia, y en el proceso desencadenaron dos de las crisis especulativas más famosas de la historia económica mundial. Aunque las particularidades de cada caso variaron, aunque ligeramente, tanto en la Burbuja del Mar del Sur como en la del Misisipi fueron bancos privados los que obtuvieron cartas de constitución para empresas comerciales a cambio de un canje básico de deuda por acciones con sus respectivos gobiernos, lo que condujo a los frenesíes financieros que siguieron. Estos casos ilustran los peligros de las asociaciones público-privadas, de las garantías gubernamentales implícitas o esperadas y de los auges especulativos que las condiciones crediticias fáciles suelen incitar, todo lo cual tiene sus paralelos modernos, como veremos.
Pero si nos remontamos a principios del siglo XVIII, en Inglaterra fue John Blunt y la Sword Blades Company, a esas alturas un banco, quien se asoció con el gobierno británico para consolidar su deuda, mientras que en Francia fue John Law y su Banque Générale. Sin embargo, ambas instituciones fueron incapaces de comprar las enormes deudas respectivas de sus gobiernos. Por lo tanto, se les concedieron las cartas de constitución de las Compañías del Mar del Sur y del Mississippi, respectivamente, con la expectativa de que ambas trabajaran para consolidar aún más las deudas de sus gobiernos mediante canjes de deuda por capital. Esencialmente, se esperaba que ambas empresas convencieran a los titulares individuales de las deudas públicas de sus respectivos países para que cambiaran sus bonos a corto plazo con altos intereses por acciones de las empresas. A continuación, las empresas canjearían esos bonos con los gobiernos francés e inglés por bonos a largo plazo a bajo interés.
Para entender por qué esto era, al menos en apariencia, atractivo para todas las partes interesadas, se necesita un poco de contexto histórico. En los casos de los gobiernos de Francia y Gran Bretaña, así como de las Compañías del Mar del Sur y del Mississippi, las respuestas son relativamente sencillas: las compañías recibirían cartas para explotar sus posibles negocios más los intereses de la deuda pública, mientras que cada gobierno vería ahora consolidada toda su deuda a un plazo más largo y a un tipo de interés más bajo con una sola parte amistosa con la que podría negociar mejor. Sin embargo, en el caso de los actuales tenedores de bonos del Estado, tenemos que entender que la tenencia de deuda pública en ese momento no era tan segura ni líquida como lo sería después. En primer lugar, como han demostrado Carmen M. Reinhart y Kenneth S. Rogoff, los gobiernos europeos anteriores al siglo XIX se retrasaban o incumplían regularmente con sus deudas públicas; en segundo lugar, los bonos del Estado tenían muy poca liquidez, y los tenedores de bonos a veces no podían vender sus tenencias en los mercados secundarios.
Lo único que faltaba era que las Compañías del Mar del Sur y del Mississippi consiguieran una demanda pública de acciones de sus compañías suficiente para redimir las deudas británicas y francesas. En este punto, los dos casos difieren, ya que aunque ambos tuvieron un gran éxito—aunque sólo por poco tiempo—las formas en que cada uno fabricó el interés en las acciones de su compañía fueron diferentes. Mientras que Blunt se basó más en la manipulación de los precios y el soborno de los miembros del Parlamento, Law utilizó su habilidad para las relaciones públicas y las subvenciones comerciales adicionales del gobierno para estimular el interés del público. Sin embargo, ambos se vieron favorecidos por el evidente respaldo de sus respectivos gobiernos—que generaron confianza en el público—y por la escasez general de otras alternativas de inversión. Además, ambos permitían la compra en generosas condiciones de crédito: tan sólo un 10% de pago inicial sin tener que pagar nada más durante un año. No hace falta decir que esto fue como echar gasolina al fuego. El precio de ambas acciones se disparó, subiendo cientos de puntos porcentuales al mes: de un precio inicial de poco más de 100 libras esterlinas a 1.000 libras esterlinas en el caso de las acciones de Mar del Sur, y de 500 libras esterlinas por acción a casi 10.000 libras esterlinas en el caso de la Mississippi Company.
Cegado por las rápidas fortunas en papel que se podían obtener invirtiendo en estas empresas, el público se había volcado en ellas. Sin embargo, casi inmediatamente después, las cosas se vinieron abajo. Los fundamentos de ninguna de las empresas justificaban sus precios astronómicos, y carecían de dinero para reembolsar las acciones a sus precios actuales. Con el entusiasmo inicial desvanecido, y con los ansiosos inversores haciendo cola para hacer realidad sus enormes nuevas fortunas, ambas se enfrentaron a la insolvencia inmediata. Los inversores perdieron gran parte de lo que habían invertido, las carreras de Blunt y Law terminaron, y sólo un rescate por parte del Banco de Inglaterra mantuvo a flote la Compañía del Mar del Sur. Ambos gobiernos habían logrado su objetivo, pero con consecuencias desastrosas para el súbdito medio de sus respectivos imperios, especialmente en el caso de los franceses, que sufrieron un tremendo ataque de inflación después de que la Banque Générale intentara imprimir su salida sin éxito.
Hoy en día, los canjes de deuda por acciones son habituales, sobre todo entre las firmas privadas, y no suelen ser perjudiciales para la economía en general—sino todo lo contrario. Una notable excepción a esta regla general es China. Este país emprendió por primera vez un programa deliberado de canje de deuda por capital en la década de 1990, creando empresas de gestión de activos para rescatar a los principales bancos estatales y a varias empresas públicas. A diferencia de nuestros dos ejemplos anteriores, lo que ocurre es completamente interno, ya que es el gobierno chino el que se sienta en los tres asientos—las empresas estatales necesitan dinero del banco estatal malo, así que el régimen chino crea una nueva empresa de gestión de activos para asumir las deudas malas de ambos a cambio de capital en ellos. A pesar de lo absurdo de este acuerdo de circuito cerrado, ha funcionado lo suficientemente bien como para seguir dando patadas a la lata de la deuda. En todo caso, podría decirse que ha funcionado demasiado bien, convenciendo a Pekín de que no había nada que no pudiera lograr mediante la intervención monetaria, fiscal o de otro tipo. China, al no estar limitada por la exigencia de que se le pague en especie, como los gobiernos británico y francés del siglo XVIII, se ha vuelto adicta a la proverbial imprenta. De hecho, desde que relanzó el programa de canje de deuda por acciones en 2016, la proporción combinada entre la deuda y el PIB de China ha seguido aumentando.
Aislada de los mercados de valores alternativos, alentada por el gobierno a comprar acciones chinas, condicionada por la experiencia pasada a creer que el Estado chino siempre estará dispuesto a rescatar cualquier institución con problemas, sin importar los problemas, uno no puede sino sentir simpatía por la mujer china engañada que amenazó con suicidarse públicamente, allí mismo, en la junta de accionistas repleta de gente, después de que Evergrande se tambaleara al borde del colapso. Como tantos otros chinos, los ahorros de su vida estaban en esa inversión. Pero la naturaleza del Estado es tal que ningún gobierno de ninguna parte se ha preocupado por algo tan trivial como eso cuando sus propios intereses están enfrente.
