[Este artículo forma parte de la serie Entendiendo la mecánica del dinero, de Robert P. Murphy. La serie se publicará como libro en 2021].
Aunque evoca una imagen aterradora, la banca en la sombra es simplemente un término que designa las operaciones bancarias que se realizan a través de intermediarios financieros que no son bancos comerciales tradicionales. El término fue acuñado en 2007 por el economista Paul McCulley y está relacionado con el hecho de que las regulaciones bancarias estándar a menudo no se aplican a las instituciones no bancarias (como los fondos de cobertura y los prestamistas de capital privado), que por lo tanto operan «en las sombras». Según las estimaciones de la intermediación crediticia no bancaria realizadas por el Consejo de Estabilidad Financiera, «el sistema mundial en la sombra alcanzó un máximo de 62 billones de dólares en 2007, se redujo a 59 billones durante la crisis y se recuperó hasta alcanzar los 92 billones a finales de 2015».1
La existencia de un sistema bancario en la sombra limita así la capacidad de los gobiernos para regular los mercados de crédito si se limitan a prestar atención a los bancos tradicionales. Para entender la mecánica del sistema monetario actual, es importante reconocer que el nexo entre ahorradores y prestatarios no pasa necesariamente por un banco comercial, como suelen insinuar los libros de texto de economía.
Del mismo modo, los tratamientos de los libros de texto americanos suelen ofrecer un punto de vista específico de Estados Unidos, aunque en realidad existe un mercado mundial de dólares de EEUU. En este capítulo ofreceremos una visión general de estas complicaciones para ofrecer una descripción más precisa de las prácticas monetarias y bancarias.
Mises y Hayek sobre la regulación frente a la realidad económica
Aunque no utilizaron el término «banca en la sombra», los economistas austriacos Ludwig von Mises y Friedrich von Hayek hicieron observaciones coherentes con el tema de este capítulo. Mises argumentó que la Ley Peel de 1844 fracasó en su intento de mitigar el ciclo económico porque limitó la capacidad de los bancos de emitir billetes de papel sin respaldo de oro, pero no limitó la capacidad de los bancos de emitir depósitos de cheques de clientes. Esta regulación incoherente —que ignoraba la equivalencia económica entre los billetes y el «dinero de la chequera»— terminó por desacreditar a la escuela de la moneda, que (en opinión de Mises) percibía correctamente el crédito bancario sin respaldo como fuente de inestabilidad empresarial.2 Véase el capítulo 9 para más información sobre la teoría de Mises del ciclo de auge y caída, y véanse las notas finales de este capítulo para un documento académico que amplía la teoría misesiana del ciclo económico a la luz de la banca en la sombra.3
Por su parte, Hayek, en una conferencia de 1931, hizo una exposición muy moderna de las cuestiones relacionadas con la banca en la sombra, aunque no utilizó el término:
Es necesario tener en cuenta ciertas formas de crédito no vinculadas a los bancos que contribuyen, como se dice comúnmente, a economizar dinero, o a realizar el trabajo para el que, si no existieran, se necesitaría dinero en el sentido más estricto de la palabra. El criterio por el que podemos distinguir estos créditos circulantes de otras formas de crédito que no actúan como sustitutos del dinero es que dan a alguien los medios para comprar bienes sin disminuir al mismo tiempo el poder de gasto del dinero de otra persona. Este es el caso más obvio cuando el acreedor recibe una letra de cambio que puede pasar en pago de otros bienes. También se aplica a otras formas de crédito comercial, como, por ejemplo, cuando el crédito contable se introduce simultáneamente en varias etapas sucesivas de la producción en lugar de los pagos en efectivo, etc. La peculiaridad característica de estas formas de crédito es que surgen sin estar sujetas a ningún control central, pero una vez que han llegado a existir su convertibilidad en otras formas de dinero debe ser posible si se quiere evitar un colapso del crédito. (negrita añadida)4
Estas breves referencias ilustran que los economistas son conscientes de los problemas que rodean a la banca en la sombra desde hace un siglo. Las estructuras de mercado específicas pueden ser nuevas, pero el tema no lo es.
La banca en la sombra durante el boom inmobiliario
La naturaleza y los problemas potenciales del sistema bancario en la sombra se pusieron de manifiesto durante el auge inmobiliario de la década de 2000. Para ilustrarlo, podemos considerar un ejemplo típico: supongamos que en 2006, durante el apogeo del boom, una pareja de Phoenix solicita una hipoteca tradicional en su banco local. El banco aprueba la solicitud y presta el dinero a la pareja, que luego compra la casa, que sirve de garantía del préstamo. Sin embargo, en lugar de mantener la hipoteca durante treinta años como un activo en sus propios libros, el banco comercial de Phoenix se da la vuelta y la vende a un importante banco de inversión de Nueva York.
El banco de inversión con sede en Wall Street toma entonces la hipoteca vinculada a la casa de Phoenix y la empaqueta con cientos de otras hipotecas vinculadas a casas de todo Estados Unidos, con el fin de crear un «valor respaldado por hipotecas» (MBS). Todos los meses, los pagos de las hipotecas de los compradores de viviendas de todo el país van a parar al cubo que representa el MBS. A continuación, el banco de inversión vende «tramos» del MBS a otros inversores, y estos tramos tienen diferentes características de riesgo. Por ejemplo, los créditos más seguros representan la «porción» más baja del cubo que se llena cada mes, mientras que los créditos más arriesgados apuntan a la «porción» más alta del cubo. Si, en un mes determinado, algunos de los compradores de viviendas se retrasan en el pago de sus hipotecas, los tramos más altos del cubo no se llenan, y los inversores que tienen esos tramos concretos no cobran. Sin embargo, este riesgo relativo se reflejó en el precio original (más bajo) de estos tramos; existía la posibilidad de obtener una mayor tasa de rendimiento si las cosas iban bien, pero con un mayor riesgo de pérdida.5
En cambio, los inversores que compraron los tramos más seguros de los MBS pensaron que estaban siendo bastante prudentes y, de hecho, las agencias de calificación crediticia (como Moody’s, Fitch y S&P) estuvieron de acuerdo con ellos, otorgando a estos complejos activos derivados calificaciones de triple A. Como el conjunto de hipotecas estaba repartido por todo el país, y como la gente creía que «los bienes inmuebles eran locales», parecía muy improbable que los compradores de viviendas se retrasaran en sus hipotecas por todo el conjunto. Aunque los modelos informáticos de las agencias de crédito reconocían que, por ejemplo, el mercado inmobiliario de Phoenix podía desplomarse repentinamente un 20%, ese mismo resultado que ocurría en Miami o San Francisco se trataba como un evento estadístico independiente. En retrospectiva, lo que realmente ocurrió —es decir, que todos los principales mercados inmobiliarios de EEUU se derrumbaron simultáneamente— se había modelado como un escenario de una vez cada mil años.
Debido a que las principales agencias de calificación dieron su máximo sello de aprobación a (ciertos tipos de) activos derivados vinculados a las hipotecas, los fondos de pensiones y otros inversores institucionales —incluidos los extranjeros— pudieron exponerse al mercado inmobiliario «caliente», pero aparentemente sin asumir el riesgo habitual. Como el banco comercial de Phoenix no tenía intención de mantener la hipoteca original, tenía menos incentivos para examinar la solicitud presentada por la pareja, para asegurarse de que tenían ingresos estables y podían permitirse la casa. Todo el proceso ayuda a explicar por qué se abandonaron las salvaguardias crediticias habituales, y cómo los compradores pudieron seguir haciendo subir los precios de las viviendas a medida que crecía la burbuja.
Dependiendo de sus visiones del mundo y de sus orientaciones políticas, los analistas tuvieron reacciones muy diferentes ante el auge y la caída de la vivienda. Algunos culparon a la «desregulación» y señalaron el sistema bancario en la sombra como prueba de que era necesaria una mayor supervisión gubernamental para tapar los agujeros. Otros argumentaron que el gobierno nunca sería capaz de seguir el ritmo de los mercados en evolución, y que la culpa la tenían las subvenciones gubernamentales a la vivienda y los bancos centrales con sus políticas de crédito fácil.6 En cualquier caso, es importante entender el papel de la banca en la sombra para dar sentido a la crisis financiera que estalló en el otoño de 2008.
El LIBOR y el eurodólar
El LIBOR es la abreviatura de London inter-bank offered rate (tipo de interés ofrecido por los bancos de Londres), y es una media del tipo de interés que los principales bancos de Londres estiman que se les cobraría por los préstamos de otros bancos. Tradicionalmente, Thomson Reuters ha calculado el LIBOR para cinco divisas diferentes (dólar de EEUU, euro, libra esterlina, yen y franco suizo) y siete periodos de préstamo (que van desde un préstamo a un día hasta un plazo de un año). Durante décadas, la medida pertinente del LIBOR sirvió de referencia para calibrar otros tipos de interés y activos derivados. Sin embargo, a raíz de los acuerdos penales debidos a las acusaciones de «fijación de precios» por parte de los principales bancos y de otros factores de evolución de las finanzas mundiales, está previsto que el LIBOR deje de aplicarse a finales de 2021.
El término eurodólar se refiere en realidad a cualquier depósito denominado en dólares de EEUU mantenido en una institución financiera fuera de Estados Unidos, o incluso a un depósito en dólares de EEUU mantenido por un banco extranjero dentro de Estados Unidos. Por lo tanto, no tiene nada que ver con la moneda euro, y no se limita a los dólares mantenidos en Europa; son depósitos en dólares que no están sujetos a las mismas regulaciones que los dólares de EEUU mantenidos por los bancos americanos, ni están garantizados por la protección de la FDIC (Corporación Federal de Seguros de Depósitos) (y por lo tanto tienden a obtener una tasa de rendimiento más alta). Como explica el CME Group en su página web:
Después de la Segunda Guerra Mundial, cuando las economías en recuperación empezaron a acumular gradualmente dólares de EEUU, algunos países prefirieron no repatriar los dólares a través de los bancos americanos, sino que los mantuvieron «off-shore», principalmente en bancos con sede en Londres, fuera del alcance del gobierno de Estados Unidos.
Con el tiempo, se creó un mercado de préstamos bancarios en torno a esta reserva de fondos.
Los banqueros británicos comenzaron a referirse a los tipos de interés de los préstamos en este mercado como el London Inter-Bank Offer Rate, también conocido como ICE LIBOR. 7
Por su naturaleza, el mercado de eurodólares es más difícil de cuantificar que el mercado más convencional basado en Estados Unidos. Sin embargo, un estudio estimó que, en su punto álgido antes de la crisis financiera de 2008, el tamaño del mercado de eurodólares representaba el 87% del sistema bancario de EEUU.8
El BPI y los Acuerdos de Basilea
El Banco de Pagos Internacionales (BPI) se creó en 1930 y tiene su sede en Basilea (Suiza). Según el sitio web del BPI, su misión es «apoyar a los bancos centrales en la búsqueda de la estabilidad monetaria y financiera a través de la cooperación internacional, y actuar como un banco para los bancos centrales». Su sitio web (a partir del verano de 2021) también explica que «el BIS es propiedad de 63 bancos centrales, que representan a países de todo el mundo que, en conjunto, representan alrededor del 95% del PIB mundial».
Tras el colapso final del sistema de Bretton Woods en 1971 (del que hablamos brevemente en el capítulo 3), los banqueros centrales de las principales potencias querían un nuevo marco para regular las finanzas mundiales. En consecuencia, el BPI creó en 1974 lo que ahora se denomina Comité de Supervisión Bancaria de Basilea (CSBB), con el objetivo declarado de aumentar «la estabilidad financiera mejorando los conocimientos de supervisión y la calidad de la supervisión bancaria en todo el mundo».9
A lo largo de los años, el CSBB ha proporcionado tres grandes actualizaciones de sus orientaciones para los bancos centrales y los gobiernos. El primer Acuerdo de Basilea (o Basilea I) se publicó formalmente en 1988. Entre otras disposiciones, recomendaba que los bancos que operaran a nivel internacional debían mantener un coeficiente de capital sobre activos ponderados por riesgo de al menos el 8%. Basilea I también definió los tipos de capital de «nivel 1» y «nivel 2», designando las diferentes fuentes de financiación del banco que podían utilizarse para satisfacer este requisito. El capital de nivel 1 incluye el capital ordinario de los accionistas, y es la fuente de financiación más fiable, ya que no puede ser «reclamado» o retirado por los contribuyentes originales en caso de caída del mercado. El capital de nivel 2 incluye instrumentos híbridos, algunos de los cuales -como la deuda subordinada- mezclan características de capital y deuda.
Basilea II se publicó en 2004, y refinó las definiciones de varios conceptos regulatorios utilizados en Basilea I, utilizando la calificación crediticia de ciertos activos para determinar su ponderación de riesgo. También introdujo la noción de capital de nivel 3, que es menos fiable que el de nivel 1 o 2. Basilea III se publicó en 2010, e introdujo nuevos requisitos de «prueba de resistencia» para la solidez de los bancos a raíz de la crisis financiera. Eliminó el uso del capital más débil (de nivel 3) para satisfacer los requisitos reglamentarios y destacó el peligro de las instituciones financieras que eran «demasiado grandes para quebrar».
Hay que subrayar que, en sentido estricto, los Acuerdos de Basilea no son más que recomendaciones o directrices, partes de las cuales los distintos gobiernos y bancos centrales de todo el mundo pueden adoptar para su propia regulación nacional del sector financiero. Por ejemplo, aunque Basilea III se publicó a finales de 2010, la Reserva Federal esperó hasta finales de 2011 para anunciar que adoptaría la mayoría de las nuevas directrices, e incluso entonces, se introducirían gradualmente en el transcurso de los años.
Reservas bancarias frente a capital bancario
Como explicamos en la sección anterior, una de las principales conclusiones de los Acuerdos de Basilea fue el fortalecimiento de los requisitos de capital para los bancos (y otras instituciones financieras importantes). Estos requisitos son diferentes de los requisitos de reservas, que se tratan en los libros de texto habituales sobre el dinero y la banca. En esta última sección del capítulo ilustraremos esta distinción mediante un ejemplo simplificado.
Consideremos el caso hipotético de Acme Commercial Bank. Cuando Acme se constituye legalmente por primera vez, recibe 5 millones de dólares de inversores que quieren ser accionistas del nuevo banco. A continuación, abre sus puertas y acepta 95 millones de dólares de clientes que depositan esos fondos en sus flamantes cuentas corrientes de Acme. Supongamos, además, que todo el dinero transferido a Acme llega en forma de cheques emitidos en cuentas corrientes preexistentes en otros bancos. Cuando Acme presenta estos cheques para su tramitación, lo que ocurre en última instancia es que la Reserva Federal carga la cantidad que tienen otros bancos (como Bank of America, Citibank, etc.) en sus cuentas en la Reserva Federal y abona la cantidad correspondiente en la cuenta que tiene Acme.
En este momento, los directivos que dirigen Acme tienen 100 millones de dólares en activos, que están en forma de depósitos electrónicos reflejados en la cuenta de Acme en la Reserva Federal. Pero Acme necesita tener parte de este dinero en forma de moneda real en sus bóvedas (y cajeros automáticos), por si sus clientes quieren retirar parte de los saldos de sus cuentas corrientes. Por lo tanto, Acme solicita 6 millones de dólares en moneda real, lo que reduce su saldo electrónico con la Reserva Federal a 94 millones de dólares. De esta cantidad, Acme presta 90 millones de dólares a los nuevos compradores de viviendas que solicitan hipotecas a Acme. Cuando el polvo se asienta de estas operaciones, este es el aspecto del balance de Acme:
Balance hipotético de Acme Bank
ACTIVOS | PASIVOS Y FONDOS PROPIOS |
6 millones de dólares en caja fuerte | 95 millones de dólares en saldos de cuentas corrientes de clientes |
4 millones de dólares de depósitos electrónicos en la Fed | 5 millones de dólares en fondos propios (capital de Acme) |
90 millones de dólares en hipotecas residenciales (en manos de Acme Bank) |
|
TOTAL: 100 millones de dólares | TOTAL: 100 millones de dólares |
En este sencillo ejemplo, Acme Bank cumpliría un requisito de reserva del 10 por ciento. En concreto, los clientes de Acme tienen colectivamente 95 millones de dólares depositados en cuentas corrientes de Acme. El tradicional requisito de reserva del 10% —que en Estados Unidos dejó de aplicarse en 2020, como explicamos en el capítulo 8— significa que Acme debe mantener al menos 9,5 millones de dólares en forma de reservas, que incluyen tanto el dinero en la bóveda como los depósitos electrónicos mantenidos en la Fed. Como indica el balance, Acme tiene en realidad 10 millones de dólares en reservas (6 millones en efectivo en la caja fuerte y 4 millones en depósito en la Reserva Federal). Por lo tanto, satisface los requisitos de reserva tradicionales, e incluso tiene 500.000 dólares en exceso de reservas, que Acme podría prestar a nuevos prestatarios.
Sin embargo, cuando calculamos la relación entre el capital de Acme y los activos totales, vemos que sólo es del 5% (5 millones de dólares / 100 millones de dólares = 5%). Si Acme está sujeta a un régimen regulador que exige al menos un ratio de capital del 8%,10 entonces se queda corta. Aunque Acme satisfaga sus requisitos de reserva, los reguladores podrían decir que Acme está «sobreapalancada» o «infracapitalizada», porque su cartera de activos depende demasiado del dinero que obtuvo de los depositantes, en lugar de los inversores. Considere: si el sector inmobiliario tomara un giro inesperado y el valor de mercado de las hipotecas de Acme cayera sólo un 5% (es decir, 4,5 millones de dólares), entonces el capital de Acme —definido como activos menos pasivos— quedaría casi completamente anulado. Por eso, en igualdad de condiciones, cuanto más capital tenga una institución financiera, mejor podrá hacer frente a una caída del valor de sus activos.
- 1Véase Laura E. Kodres, «Shadow Banks: Out of the Eyes of Regulators», Finance and Development, 31 de mayo de 2018, https://www.imf.org/external/pubs/ft/fandd/basics/52-shadow-banking.htm.
- 2Véase Joseph T. Salerno, «Ludwig von Mises as Currency School Free Banker», en Jörg Guido Hülsmann, ed., The Theory of Money and Fiduciary Media: Essays in Celebration of the Centennial (Auburn, Ala.: Mises Institute, 2012), cap. 5. https://cdn.mises.org/Theory%20of%20Money%20and%20Fiduciary%20Media.pdf.
- 3Véase Arkadiusz Sieroń, «The Role of Shadow Banking in the Business Cycle», Quarterly Journal of Austrian Economics 19, no. 4 (2016), disponible en: https://mises.org/wire/role-shadow-banking-business-cycle.
- 4F.A. Hayek, «Lecture IV: The Case for and Against an ‘Elastic Currency’», en Joseph T. Salerno, ed., Prices and Production and Other Works: F.A. Hayek on Money, the Business Cycle, and the Gold Standard (1931; repr., Auburn, Ala.: Ludwig von Mises Institute, 2008), pp. 283-300, https://mises.org/library/prices-and-production-and-other-works.
- 5Para un manual sobre la inversión en tramos derivados de activos hipotecarios, véase: James Chen, «Tranches», Investopedia, modificado por última vez el 27 de noviembre de 2020, https://www.investopedia.com/terms/t/tranches.asp.
- 6En el capítulo 12 se argumenta que la Reserva Federal contribuyó a la burbuja inmobiliaria de EEUU. Para un tratamiento más elaborado, que incluye el papel de los programas y regulaciones del gobierno federal que fomentaron los préstamos hipotecarios a prestatarios de alto riesgo, véase Thomas E. Woods, Jr: A Free-Market Look at Why the Stock Market Collapsed, the Economy Tanked, and Government Bailouts Will Make Things Worse (Washington, D.C.: Regnery Publishing, 2009).
- 7Véase CME Group, «What Is ICE LIBOR/What Is Eurodollar», curso de introducción a los eurodólares, consultado el 21 de junio de 2021, https://www.cmegroup.com/education/courses/introduction-to-eurodollars/what-is-libor-what-is-eurodollar.html#.
- 8Véase Neels Heyneke y Mehul Daya, The Rise and Fall of the Eurodollar System (Nedbank, septiembre de 2016), p. 3, https://www.nedbank.co.za/content/dam/nedbank-crp/reports/Strategy/NeelsAndMehul/2016/September/TheRiseAndFallOfTheEurodollarSystem_160907.pdf.
- 9Gran parte del material sobre los Acuerdos de Basilea en esta sección se ha extraído de James Chen, «Basel Accord», modificado por última vez el 10 de marzo de 2021, https://www.investopedia.com/terms/b/basel_accord.asp.
- 10En el mundo real, los requisitos de capital contenidos en los Acuerdos de Basilea y en las normativas específicas de cada país suelen medir el capital en función de los activos «ponderados por riesgo». En nuestro ejemplo, ignoramos el riesgo de las hipotecas para simplificar las cosas.
