Muchos analistas y economistas están tratando de predecir la forma de la recuperación económica post-COVID-19. Para entender cómo puede ser la recuperación, tenemos que mirar a las recuperaciones pasadas y a la historia de las pandemias.
A partir de la pandemia, sabemos algunas cosas. Primero, nunca ha habido una vacuna para ninguno de los 18 tipos anteriores de COVID. Segundo, nunca ha habido una pandemia sin una segunda ola antes de que existiera un tratamiento. Teniendo en cuenta ambas cosas, la idea de muchos inversores de que lo peor está descartado puede ser demasiado optimista.
Si observamos los tres últimos decenios de recuperación después de una crisis, podemos ver que las tres últimas recuperaciones han sido más débiles, con menos productividad, un aumento menor de los salarios reales y un menor crecimiento de las inversiones que las tres anteriores.
Incluso podemos decir que la recuperación de la crisis de 2008 ya era una prueba clara de un rebote en forma de L, en el que algunas zonas económicas, como la zona del euro, no vieron algo parecido a una recuperación total hasta 2016. En el caso de los Estados Unidos, la débil tasa de participación de la fuerza de trabajo y el rancio crecimiento de los salarios reales con un escaso crecimiento de la inversión fueron un problema constante hasta 2017.
Los signos de un retorno a la normalidad en forma de L después de COVID-19 están empezando a aparecer. En China, la mayoría de los sectores están registrando niveles decepcionantes de retorno a la normalidad, y si excluimos los sectores —como el del cemento— que son impulsados por la construcción del gobierno y las empresas estatales que producen para construir inventarios, la recuperación está claramente muy lejos de la forma de V.
Es cierto que esta crisis es diferente de las anteriores. Se trata de un shock de suministro seguido del cierre forzoso de una economía por decreto gubernamental. Sin embargo, esto es precisamente lo que hace que la recuperación sea más difícil. En crisis anteriores, incluso en la recesión había sectores que iban bien y crecían a tasas de dos dígitos. Esta crisis ha afectado a casi todos los sectores y ha generado un nivel de desempleo sin precedentes en la historia reciente. Un aumento tan masivo del desempleo en tan poco tiempo hace que la recuperación sea más difícil, porque la conmoción para los consumidores ha sido enorme, y la mayoría puede no decidir volver a los niveles anteriores de gasto incluso si sus empleos regresan.
Si esta crisis nos ha dicho algo, es que incluso los más pesimistas han sido demasiado optimistas.
La paralización de una economía, incluso por un período aparentemente corto, tiene enormes implicaciones a largo plazo en los coeficientes de solvencia que no se abordarán con liquidez. Las empresas se están derrumbando a un ritmo récord, e incluso las multinacionales más grandes y seguras verán cómo sus niveles de deuda se disparan sólo por la caída de los beneficios.
J.P. Morgan estima que el año 2021 seguirá mostrando un nivel de beneficios corporativos que probablemente será un 20 por ciento inferior al nivel de 2019. Esto desafía la recuperación en forma de V y los argumentos alcistas sobre la mayoría de las acciones, pero también prueba que incluso los bancos de inversión, que siempre proporcionan estimaciones razonablemente optimistas, están retrasando la recuperación hasta 2022 considerando un escenario benigno.
Jerome Powell también ha señalado que la recuperación de los EEUU no comenzará hasta finales de 2021 y si hemos aprendido algo de la Reserva Federal es que sus estimaciones, como las de los bancos de inversión, tienden a ser diplomáticas y generalmente optimistas. Los inversionistas no pueden asumir que las predicciones de la Reserva Federal y de los bancos de inversión son demasiado negativas, porque la historia demuestra que lo contrario es cierto.
En un reciente correo electrónico a los clientes, el Deutsche Bank mencionó que toma alrededor de veintidós días para cerrar una economía casi por completo y entre cuatro y diez veces ese tiempo para volver a ponerla en marcha. Teniendo en cuenta que el 75% de las pérdidas de puestos de trabajo han provenido del sector de los servicios (viajes y ocio, educación, salud y servicios profesionales), también es seguro suponer que la recuperación de los puestos de trabajo será muy lenta debido al número de empresas perdidas y a la débil respuesta de los consumidores a la hora de volver a la actividad, ya que es poco probable que los salarios aumenten y es probable que los hogares traten de ahorrar todo lo que puedan para prepararse para otro choque.
Los bancos centrales no pueden imprimir trabajos.
El mayor problema de esta crisis es que los estímulos masivos están impulsados para incentivar una demanda que puede no volver y, por tanto, generar un mayor exceso de capacidad en los sectores endeudados y sobreinvertidos. Los bancos centrales y los gobiernos están rescatando el pasado y dejando morir el futuro.
El rescate masivo de los sectores endeudados que ya tenían exceso de capacidad y estaban en proceso de obsolescencia también puede impulsar la mayor ola de malinversiones en décadas. Si las recuperaciones anteriores se produjeron con un escaso crecimiento de los salarios y los gastos de capital y una elevada deuda, la próxima probablemente será aún peor.
La historia reciente nos dice que las recuperaciones en forma de L no son una anomalía, sino la norma. Esta puede no ser diferente.
