Desde el 17 de marzo de 2022 hasta finales de enero de 2023, la Reserva Federal de EEUU (Fed) aumentó el tipo de interés de los fondos federales desde prácticamente cero hasta el 4,50-4,75 por ciento. La subida de los tipos de interés de los préstamos se produjo en respuesta al aumento vertiginoso de la inflación de los precios de los bienes de consumo: La inflación de los EEUU pasó del 2,5% en enero de 2022 al 9,1% en junio. A pesar de que la inflación cayó al 6,4 por ciento en enero de 2023, la Fed sigue dando señales a los mercados de que continuará subiendo los tipos para reducir la inflación de los precios al consumo.
Es comprensible. La Reserva Federal quiere mantener sus credenciales de lucha contra la inflación; quiere que la gente crea que está realmente decidida a devolver la inflación al 2%. Es de suponer que es muy consciente de que el estatus de moneda de reserva mundial del dólar de EEUU debe protegerse más que nunca, ya que otorga al gobierno de EEUU (y a los poderosos grupos de intereses especiales que lo utilizan para sus fines) un enorme poder, no sólo a escala nacional, sino también internacional.
Ahora son necesarios tipos de interés nominales (y reales, es decir, ajustados a la inflación) más altos para sostener el dólar de EEUU. Estos tipos más altos hacen que el billete verde sea más atractivo frente a otras divisas sin respaldo, como el euro, el renminbi chino, el yen japonés, la libra esterlina y el franco suizo. Y con otros bancos centrales de todo el mundo incapaces o poco dispuestos a alcanzar el sprint de subidas de tipos de la Reserva Federal, se espera que el tipo de cambio del dólar de EEUU se mantenga fuerte, atrayendo capitales del extranjero y permitiendo a los EEUU incurrir en un enorme déficit comercial con el resto del mundo.
Sin embargo, existe la preocupación de que el endurecimiento de la Fed pueda desencadenar otro desplome. ¿Por qué? Desde la teoría económica, sabemos que la emisión de moneda fiduciaria a través de préstamos bancarios que no están respaldados por ahorros reales crea un auge artificial («boom»), que tarde o temprano debe terminar en una recesión («bust»). Esto se debe a que el aumento inicial de la oferta de crédito bancario suprime artificialmente el tipo de interés de mercado por debajo del nivel que prevalecería sin un aumento del crédito bancario. Este tipo de interés de mercado artificialmente reducido incita a los consumidores y a los productores a vivir por encima de sus posibilidades, lo que lleva al consumo excesivo y a la mala inversión.
Todo esto termina cuando cesa la entrada de nuevos créditos y dinero; entonces sube el tipo de interés de mercado. Disminuye el consumo, aumenta el ahorro y se liquidan los proyectos de inversión. Las empresas quiebran y aumenta el desempleo. Los precios de los activos, como los de las acciones y los bienes inmuebles, que se habían inflado durante el periodo de tipos de interés artificialmente bajos, caen en picado. Los precios desinflados de los activos reducen el capital de los hogares, las empresas y los bancos. El aumento de los costes del crédito somete a los prestatarios a una presión cada vez mayor para hacer frente al servicio de su deuda. Aumenta el número de impagos, lo que lleva a los bancos a endurecer sus normas de concesión de préstamos. Comienza una espiral descendente: el endurecimiento de las condiciones del mercado crediticio provoca más impagos y unas condiciones del mercado crediticio aún más restrictivas. En el extremo, la contracción del crédito, la deflación de los precios de los activos y las pérdidas de producción y empleo podrían colapsar el sistema monetario fiduciario.
¿Dónde estamos ahora? Entre el 4,50% y el 4,75%, el tipo de interés de la Reserva Federal sigue siendo relativamente modesto en términos históricos. Además, ajustado a la inflación de los precios al consumo, el tipo de interés básico de la Reserva Federal sigue estando en el -1,8%. Sin embargo, el impacto restrictivo de la última serie de subidas de tipos de interés de la Fed es mucho más pronunciado de lo que muchos observadores del mercado creen. Lo más importante es que la masa monetaria de los EEUU M2 está disminuyendo por primera vez desde 1959. En diciembre de 2022, cayó un 1,3% anualizado (un 7,3% en términos ajustados a la inflación).
La actual contracción del M2 nominal no está causada por una contracción de los préstamos bancarios. Lo que está ocurriendo es que la Reserva Federal está retirando dinero del banco central del sistema. Lo hace de dos maneras. La primera es no reinvirtiendo los pagos que recibe en su cartera de bonos. La segunda es recurriendo a las llamadas operaciones de recompra inversa, en las que ofrece a las «contrapartes elegibles» (los pocos privilegiados que hacen negocios con la Fed) la posibilidad de aparcar su efectivo en la Fed durante la noche y les paga un tipo de interés cercano al tipo de los fondos federales.
La Fed no sólo opera con bancos, sino también con entidades no bancarias (como las empresas de gestión de activos). Cuando las entidades no bancarias trasladan sus depósitos bancarios y/o de clientes a la Fed, el sector bancario pierde dinero del banco central, así como dinero de los bancos comerciales. Como resultado, la masa monetaria M2 disminuye. La Reserva Federal está succionando liquidez del sistema financiero, un movimiento que es al menos desinflacionista: ralentizará el ritmo de aumento de los precios de los bienes en la economía. Puede incluso ser deflacionista, es decir, ejercer una presión a la baja sobre los precios de los bienes en general.
La Fed ha anunciado su intención no sólo de seguir subiendo los tipos de interés, sino también de seguir reduciendo su balance y esponjando el dinero de los bancos centrales. Lo preocupante en este contexto es que el presidente de la Fed, Jerome H. Powell —y presumiblemente el resto de su equipo—, no preste realmente atención a la evolución de los agregados monetarios a la hora de tomar decisiones políticas. Esto, a su vez, implica un riesgo real de que la Fed apriete en exceso, es decir, contraiga aún más la cantidad de dinero.
La Fed parece tener en cuenta la inflación actual a la hora de fijar su política. Sin embargo, es justo decir que la inflación futura viene determinada en última instancia por la expansión monetaria pasada o actual. Y puesto que la oferta monetaria nominal (y real) se está contrayendo —no sólo en los EEUU, sino también en muchas otras zonas monetarias, por cierto—, se está acumulando un choque deflacionista, que luego se volvería realmente problemático si la masa monetaria sigue reduciéndose a medida que la oferta de crédito bancario comienza a disminuir. Es una receta para el desastre (es decir, la próxima quiebra).
Curiosamente, los mercados financieros se han mantenido relativamente optimistas últimamente, como sugieren varios indicadores de tensión del mercado: los diferenciales de crédito están contenidos y los precios de las acciones han ido subiendo desde su reciente mínimo de octubre de 2022. Tal vez los mercados confían en que la Reserva Federal orquestará un «aterrizaje suave», reduciendo la altísima inflación sin llevar a la economía a la recesión y a los mercados financieros a la agitación. O apuestan a que, si la pirámide crediticia empieza a tambalearse de verdad, la Fed dará marcha atrás en su política de endurecimiento y rescatará el sistema, como ha hecho tantas veces en el pasado, independientemente de la inflación.
De hecho, esto es lo que Murray N. Rothbard (1926-1995) vio venir hace mucho tiempo. En America’s Great Depression escribió: «La economía americana se enfrentará cada vez más a dos alternativas: o bien una depresión masiva deflacionaria como la de 1929 para liquidar la deuda, o bien un rescate masivo inflacionario por parte de la Reserva Federal». En vista de la política de su época, concluyó: «Podemos esperar, por tanto, no precisamente una depresión como la de 1929, sino una depresión inflacionista de proporciones masivas.»
