Para el episodio de esta semana, quería encontrar algo familiar en forma de «refrán» para intentar transmitir mis pensamientos sobre la economía en su estado actual. Incluso pensé en rimas infantiles como «ring around the Rosie» y «musical chairs», pero no encajaban exactamente y no resistían el escrutinio histórico o lógico como yo esperaba.
Me decidí por «Cuando todos corren hacia la salida». Es un juego de palabras con la doctrina legal que limita la libertad de expresión: «No puedes gritar «fuego» en un teatro lleno de gente, a menos que haya un incendio». La versión más moderna, orientada al mercado, podría ser: ¡Coge tu dinero y corre!
Este es también el título de un artículo del economista Lasse H. Pedersen, entonces en la Universidad de Nueva York y también afiliado al derechista National Bureau of Economic Research y al izquierdista Center for Economic Policy Research. El llamado «danés con cerebro» está ahora de vuelta en su patria, en la Escuela de Negocios de Copenhague. El documento,
Esta idea de «todos corriendo hacia las salidas» en los mercados financieros me llamó la atención, porque veo tanto una tensión nerviosa general en los mercados centrada en una gran cantidad de incertidumbre no realizada, cosas sobre las que la gente no está segura, durante un largo período de tiempo, sin resolución ni nueva dirección. El primero de la lista es la Fed y su política de control de los tipos de interés.
La Fed ha estado caminando por la cuerda floja. Los tipos no son lo suficientemente altos como para hundir la economía y hacer caer la inflación de precios en la economía. Además, son lo suficientemente bajos como para mantener sometidos a los inversores financieros y evitar un colapso del mercado laboral. Sin embargo, también estamos experimentando la curva de rendimiento invertida más larga de la historia moderna, una señal tradicional de recesión. También han reducido sus ventas de bonos del Estado y MBS, una reducción de su llamada política de «endurecimiento cuantitativo» y han desembolsado la mayor parte de sus acuerdos de recompra inversa a un día, inundando el mercado con unos 2 billones de dólares de crédito durante el último año. También hemos visto cómo los reguladores financieros mimaban y engatusaban al mercado hipotecario comercial para evitar su colapso. https://fred.stlouisfed.org/series/RRPONTSYD
Si bien la Fed ha logrado cierto tipo de estabilidad macroeconómica, también hemos asistido a la quiebra de tres grandes bancos, con el consiguiente vaciado del fondo de seguros de la FDIC, a una burbuja en los valores de la tecnología de inteligencia artificial, a una distorsión del mercado hipotecario y del mercado de la vivienda, y a un estancamiento o incluso un retroceso en su programa desinflacionista. Por otra parte, las noticias —tal como se presentan habitualmente— parecen ser buenas para la mayoría de la gente en el mercado inmobiliario comercial y el mercado laboral.
Las dos incertidumbres predominantes y no resueltas son 1.) La política de tipos de interés de la Fed. El discurso de la Fed ha sido tanto dovish como hawkish y la opinión sobre su dirección ha vacilado entre el optimismo extremo (de 6 a 8 recortes) y el pesimismo extremo (sin recortes) y ahora de vuelta a un término medio (unos pocos recortes). Y 2.) La elección nacional para presidente entre Trump y Biden, que, si usted cree en las encuestas de opinión, el voto del Colegio Electoral está igualado, un cara o cruz, o demasiado cerca para decirlo. A esto se añade la incertidumbre de que ninguno de los partidos tuvo una temporada de primarias normal, por lo que no tenemos datos fiables revelados sobre las opiniones de los votantes. Además, los candidatos de los dos partidos principales serán patos cojos, incapaces de presentarse a las siguientes elecciones, por no mencionar que ambos son lo bastante viejos como para estar estadísticamente muertos incluso antes de que se celebren las elecciones, lo que crea aún más incertidumbre.
Otro comodín es que se ha revelado que la Fed tiene un sesgo y una agenda claramente pro-Biden y anti-Trump. ¿Qué pensamos al respecto? ¿Significa que se apresurarán y tratarán de salvar a Biden con recortes de tipos de interés políticamente motivados antes del día de las elecciones? ¿O significa que tratarán de urdir un enorme desastre económico para el nuevo presidente Trump? La apuesta más segura que puedo ver es que se quedarán quietos y permitirán que la próxima crisis se desarrolle por sí sola y luego vendrán al rescate con el fin de ser vistos bajo su luz preferida. Ellos son los que causan las crisis económicas, pero quieren ser vistos como los salvadores económicos, el caballero blanco que llega para salvar el día.
Sentí que tenía que exponer estos factores para ver si ustedes están de acuerdo con ellos y si eso da lugar a una situación en la que la incertidumbre, en gran medida generada políticamente, puede crear un entorno económico de inestabilidad. Si esa incertidumbre y/o inestabilidad es lo suficientemente importante como para hacer que todo el mundo corra a las salidas de los mercados financieros de golpe es otra cuestión.
Para responder a esa pregunta, el profesor Pederson investigó la Gran Crisis Financiera que siguió a la burbuja inmobiliaria de la Reserva Federal. He aquí el resumen del artículo:
Los peligros de gritar «fuego» en un teatro abarrotado son bien conocidos, pero los de precipitarse a la salida en los mercados financieros son más complejos. Sin embargo, los dos acontecimientos comparten varias características, y analizo por qué la gente acude en masa a los teatros y a las operaciones, por qué huyen, qué determina el riesgo, si volver al teatro o a la operación cuando se calmen los ánimos, y cuánto pagar por los activos (o las entradas) a la luz de este riesgo. Estas consideraciones teóricas arrojan luz sobre la reciente crisis mundial de liquidez y, en particular, sobre el evento cuantitativo de 2007.
El documento del profesor Pederson menciona que los mercados se enfrentan tanto a la posibilidad de crisis de liquidez como a crisis de base fundamental. Sin embargo, el documento sólo aborda la versión de las crisis de liquidez, en la que los mercados no ofrecen suficiente crédito para financiar plenamente la estructura de los activos. Sí, los mercados y los reguladores podrían hacer mejor las cosas, y algunas personas pueden ganar dinero comerciando con la crisis, pero concluye que la voluntad de la Fed de proporcionar préstamos garantizados para cubrir el déficit de liquidez salvó el día.
Pederson sólo aborda la cuestión de las crisis de liquidez, no las crisis fundamentales. Por supuesto, también se deja sin decir, que la Fed es quien abarrotó el teatro con clientes y polvorines llenos de deudas inflamables en primer lugar.
Además, desde una perspectiva objetiva no nos preocupan tanto las crisis de liquidez. Una crisis de liquidez en toda la economía es extremadamente improbable en un mundo con un sistema monetario basado en el oro, una banca de depósitos con reservas plenas y ningún prestamista de última instancia, como la Fed. En este entorno, es probable que las crisis de liquidez sólo se produzcan en empresas específicas, en lugar de en todo el sector o en toda la economía. El valor de la empresa o posiblemente su propiedad podría cambiar, pero tendría poco impacto en la producción, el empleo o los ingresos generales.
Además, deberíamos volver a la situación del teatro. Sí, gritar fuego en un teatro lleno de gente es peligroso en términos de lesiones y muertes innecesarias, ¡pero sólo si no hay fuego! En ausencia de la Fed, o incluso en su presencia, nos preocupa más que el teatro se incendie y mate a todos los espectadores. En el mercado, este es el problema fundamental de la crisis, que también puede ser provocada por la Fed, y puede llevar a que todos los teatros de la ciudad ardan a la vez.
¿Tenemos la situación del mercado financiero preparada para una situación en la que todo el mundo se dirija a las salidas, incluidos los bancos, los bonos, las acciones y el sector inmobiliario? ¿Qué podría desencadenar tal problema? No podemos saber con certeza las respuestas a estas preguntas. Sin embargo, sí sabemos qué lo causaría a nivel fundamental y estaremos atentos para culpar a quien corresponda.
Conclusión
La inversión de la curva de rendimientos más larga registrada: La curva de rendimientos está invertida desde julio de 2022. Se trata del periodo de inversión más largo registrado. Hemos elaborado un breve artículo explicando esta medida, que históricamente ha sido un indicador adelantado de las recesiones.
Tipos de curvas de rendimiento: Una curva de rendimientos normal muestra rendimientos bajos para los bonos con vencimientos más cortos y luego aumenta para los bonos con vencimientos más largos, con pendiente ascendente. Una curva de rendimiento normal implica condiciones económicas estables y un ciclo económico normal. Una curva de rendimientos pronunciada implica un fuerte crecimiento económico, condiciones que suelen ir acompañadas de una mayor inflación y tipos de interés más altos. Una curva de rendimientos invertida se inclina hacia abajo, con tipos de interés a corto plazo superiores a los tipos a largo plazo. Una curva de rendimientos de este tipo corresponde a periodos de recesión económica, en los que los inversores esperan que los rendimientos de los bonos con vencimientos más largos tiendan a la baja en el futuro. En una recesión económica, los inversores que buscan inversiones seguras tienden a comprar bonos con vencimientos más largos que bonos con vencimientos más cortos, lo que hace subir el precio de los bonos más largos y hace bajar su rendimiento. El siguiente gráfico muestra la diferencia entre el rendimiento del Tesoro de los EEUU a 10 años y el rendimiento del Tesoro de los EEUU a 2 años. Hemos representado este gráfico porque es la comparación más destacada y se discute con frecuencia, pero usted podría crear una comparación diferente.
Importancia de la inversión de la curva de rendimientos: Un diferencial negativo persistente entre los rendimientos del Tesoro de los EEUU a 2 y 10 años es un dato clave en los modelos de muchos analistas como predictor fiable de recesión, habiéndose observado en el periodo previo a casi todas las recesiones desde 1955, según Reuters. Durante el periodo mencionado, sólo ofreció una señal falsa una vez. Cada vez se discute más si la curva de rendimientos es un indicador fiable. Casi dos tercios de los estrategas que participaron en una encuesta realizada por Reuters del 6 al 12 de marzo entre expertos del mercado de renta fija, 22 de 34, afirmaron que el poder predictivo de la curva de rendimientos ya no es lo que era. Queda por ver si la inversión evitará una recesión. Nos interesaría conocer su opinión al respecto.
Esta es la transcripción del podcast de Mark Thornton, Minor Issues, 6/29/2024.
