En tiempos de crisis bancaria y financiera, los bancos centrales siempre intervienen. No es una ley natural, pero sí una ley empírica del comportamiento de los bancos centrales. La Reserva Federal se creó hace 110 años específicamente para hacer frente a los pánicos bancarios mediante la expansión del dinero y el crédito cuando fuera necesario, proporcionando lo que se denominó en la Ley de la Reserva Federal de 1913 una «moneda elástica», para que pudiera conceder préstamos en mercados que de otro modo carecerían de liquidez, cuando las instituciones privadas no pudieran o no quisieran hacerlo.
El gran pensador bancario victoriano (además de banquero privado) Walter Bagehot propuso que el Banco de Inglaterra «prestara libremente» para sofocar el pánico, y los bancos centrales del mundo actual son todos discípulos suyos en este sentido. Con la Reserva Federal post-Bretton Woods, de pura moneda fiduciaria, la moneda de EEUU es elástica a más no poder. Así es como conseguimos una Fed con activos por valor de 3 billones de dólares durante la gran quiebra inmobiliaria de 2007-12 y luego el realmente notable balance de la Fed de 8,9 billones de dólares a raíz de la covada crisis financiera de 2020.
Los economistas austriacos están generalmente en contra de cualquier intervención del banco central, pero supongamos que prevalecen los argumentos a favor de la intervención en una crisis: que las crisis financieras periódicas que ocurren y sin duda seguirán ocurriendo deben abordarse mediante la expansión temporal del poder compacto y la capacidad de impresión de dinero del gobierno y su banco central, especialmente el poder de impresión de dinero, que desplaza activos y riesgos al balance del gobierno. De este modo, el balance del banco central se amplía para compensar la presión sobre los balances privados. Incluso si la crisis fue causada por las acciones del propio banco central, como señalarían los austriacos, y aunque la expansión crea un riesgo moral para el futuro, la elasticidad de la moneda y el balance del banco central son útiles en medio de la crisis. Este es el credo de todos los bancos centrales modernos.
Pero, ¿qué ocurre cuando la crisis ha terminado?
Nótese bien la palabra esencial temporal en el argumento anterior a favor de la intervención en crisis. Las intervenciones de crisis deben ser temporales. Si se prolongan, tenderán más hacia el monopolio y la burocracia y menos hacia la innovación, el crecimiento y el bienestar económico que los mercados competitivos y emprendedores. En el extremo, la intervención a largo plazo producirá mercados caracterizados por el estancamiento socialista. ¿Cómo conseguir que se retiren las intervenciones una vez superada la crisis?
Consideremos una intervención enorme y radical de los últimos quince años. La Reserva Federal empezó a comprar títulos hipotecarios a principios de 2009. La cantidad de títulos hipotecarios que había poseído la Reserva Federal hasta entonces, desde 1913 hasta 2008, era exactamente cero. Entonces, ante el marchitamiento de la inmensa burbuja inmobiliaria y el pánico de 2008, la Reserva Federal se dejó llevar por el presidente Ben Bernanke hacia una nueva intervención y empezó a comprar títulos hipotecarios para apuntalar los precios de la vivienda y el mercado financiero de la vivienda. Esto era lo contrario de la antigua ortodoxia de la Fed, que sostenía que el poder monetario del banco central no debía utilizarse para favorecer a ningún sector económico en particular.
La teoría de Bernanke era que esta intervención radical sería temporal. Como declaró ante el Congreso en febrero de 2011: «Lo que estamos haciendo aquí es una medida temporal que se revertirá para que, al final del proceso, se normalice la oferta monetaria, se normalice el importe del balance de la Fed y no haya un aumento permanente, ni del dinero en circulación, ni del balance de la Fed, ni de la inflación» (la cursiva es nuestra).
Huelga decir que la normalización prometida no se produjo. A finales de abril de 2023, la Fed posee 2,6 billones de dólares en títulos hipotecarios. Esta cifra es superior a los activos totales de la Fed a finales de 2008. Esa cifra y el riesgo de tipos de interés que representa habrían asombrado a las generaciones anteriores de gobernadores de la Reserva Federal. La Reserva Federal también experimentó una enorme pérdida a precio de mercado en estos valores hipotecarios: una pérdida de 408.000 millones de dólares a finales de 2022, o casi diez veces el capital total de la Reserva Federal de 42.000 millones de dólares.
En los años intermedios, las compras de hipotecas de la Reserva Federal, que hicieron bajar los tipos de interés hipotecarios a un nivel sin precedentes inferior al 3%, avivaron una importante inflación del precio de la vivienda. En 2021, los precios nacionales de la vivienda en EE.UU. se encontraban en una nueva burbuja, con un aumento anual superior al 16%. Frente a la inflación galopante de los precios de la vivienda, la Reserva Federal ha seguido comprando increíblemente cientos de miles de millones de dólares de títulos hipotecarios, y nunca vende ninguno. No conozco a nadie que defienda ahora esta intervención tan desmesurada.
En mi opinión, la Reserva Federal debería salirse del negocio de hacer subir los precios de la vivienda, y la cartera hipotecaria de la Fed debería volver a la cantidad normal de exactamente cero.
Las intervenciones de emergencia, por sincera que sea la intención original de que sean temporales, inevitablemente crean grupos políticos y económicos que se benefician de ellas y quieren que continúen. Cuando el banco central monetiza la deuda pública, el principal beneficiario es el propio gobierno.
Así que aquí está nuestro problema esencial y sin resolver: ¿Cómo revertir los programas de emergencia de los bancos centrales, originalmente pensados y concebidos para ser temporales, una vez que la crisis ha pasado? Nadie ha abordado con éxito la cuestión de cómo hacerlo; ni siquiera los más ardientes partidarios de la banca central proponen una respuesta.
A que las intervenciones de emergencia de la crisis deben retirarse en los tiempos normales que siguen la llamo doctrina cincinatiana. El nombre proviene del antiguo héroe romano Cincinato, que fue llamado de su arado para salvar al Estado y nombrado dictador temporal de Roma. Salvó al Estado y, misión cumplida, abandonó la dictadura y regresó a su granja. Del mismo modo, dos milenios más tarde, George Washington, el victorioso general y héroe que había salvado a los Estados Unidos y tal vez podría haberse hecho rey, renunció voluntariamente a su cargo y volvió a su granja, convirtiéndose para el siglo XVIII en «el Cincinato moderno».
Pero la Reserva Federal no tiene la virtud republicana de Cincinato o Washington, así que ¿cómo conseguimos que la Fed vuelva a su granja? La dificultad de poner fin a vastas intervenciones de emergencia cuyo día ha pasado pero que se han consolidado y han resultado ventajosas para sus destinatarios y han aumentado el poder del que disfrutan los banqueros centrales es el problema cincinatiano. No hay una respuesta fácil al problema cincinatiano. Merece toda nuestra atención.
