Existe una cláusula en las ventas de bonos europeos llamada cláusula de acción colectiva. De hecho, «todos los bonos emitidos por los Estados miembros de la eurozona con vencimientos superiores a un año, emitidos después del 1 de enero de 2013, tienen una cláusula de acción colectiva obligatoria» Esta cláusula es la primera parte de un peligroso juego de crecimiento perpetuo con ahorro cero al que están jugando actualmente el Banco Central Europeo (BCE) y el Fondo Monetario Internacional (FMI).
Pero, en primer lugar, ¿qué es una cláusula de acción colectiva (CAC)? En pocas palabras, se trata de un mecanismo por el que el emisor puede reducir legalmente el valor de un bono en tiempos de dificultades, originalmente muy impopular (en los años 80 y 90). Geoffrey Okamoto y otros en el FMI y en los bancos centrales dicen que los países a los que no se les permitió hacer esto a los bonos emitidos experimentaron un estancamiento.
Normalmente, las CACs deben ser acordadas por la supermayoría de los tenedores de bonos; sin embargo, esto puede ser llevado al punto de no importar, ya que el mayor tenedor de bonos será el BCE y el mercado doméstico hará el resto de los votos necesarios. Esto es especialmente cierto en países como Irlanda e Italia.
Las CAC fueron introducidas por primera vez por la UE en relación con la crisis de la deuda griega. Se acordó reducir el valor de los bonos a un tercio de su valor original. Esto dio lugar a la política por la que todos los bonos de la eurozona venían con esta cláusula.1 Esto llevaría a algunos a ver los bonos como menos atractivos para los inversores (especialmente en términos de Grecia, Irlanda, España, etc.).
Sin embargo, el BCE tiene otro as en la manga.
Se ha convertido en el inversor, en una escala épica. La Fed y el Banco de Japón (BOJ) compran entre el 20 y el 40 por ciento de los bonos del Estado de sus respectivos países; sin embargo, mirando a Irlanda, el BCE compró el 50 por ciento de los bonos del Estado irlandés en 2020, y hay planes para ampliar esta política en los próximos años.
Las normas del BCE significan que no debería tener más de un tercio de todos los bonos irlandeses, pero con el Banco Central Irlandés poseyendo el 7,5% y actuando como una filial regulada del BCE, esto puede ser poco más que una fachada por el momento. La introducción del Programa de Compras de Emergencia por Pandemia (PEPP) significa que la UE puede comprar bonos en función del tamaño de la economía del país, en lugar de un porcentaje fijo, y aunque se pide que se detenga después de la pandemia, el daño ya estará hecho.
El ciclo puede ser visto como el BCE tratando de construir una máquina de movimiento perpetuo. Imprimen euros para comprar bonos de los gobiernos con cláusulas de acción colectiva. Los euros son mal invertidos por los gobiernos, creando burbujas, etc. Cuando el rendimiento de los bonos es demasiado alto y las burbujas estallan, las CAC se ponen en marcha, reduciendo la cantidad necesaria para pagar. Esto permite al gobierno reinvertir en su economía, y una vez que ésta alcanza de nuevo una posición de fortaleza, se pueden emitir más bonos.
Sin embargo, hay varios problemas con esta máquina de consumo perpetuo y creciente. Una vez más, el BCE no aprende de la Fed. Los bancos estadounidenses impulsados por los bonos reaccionaron de la siguiente manera ante una crisis de liquidez: cuando se había «esperado que el puñado de grandes bancos de Wall Street que poseen alrededor de una cuarta parte de las reservas totales de los bancos estadounidenses las prestaran de un día para otro cuando los tipos subieran lo suficiente... eso no ocurrió». Me viene a la mente el adagio «el efectivo es el rey». Ahora imaginemos los bonos que emiten Irlanda y Grecia y que contienen CAC. ¿Serán los bancos propensos a prestar sus reservas de efectivo cuando la siguiente reserva de valor que podrían tener es un bono basura que puede devaluarse en cualquier momento?
Sin poder vender estos bonos, el BCE se verá obligado a retenerlos en su propio balance, lo que tampoco va a hacer que el euro parezca una inversión terriblemente atractiva. La esperanza siempre ha sido que una reducción del valor del euro a través del método de compra de bonos aumentaría las exportaciones, daría un impulso al mercado de valores, etc.; sin embargo, esto también parece poco probable si los bancos no están dispuestos a prestar y las inversiones están en manos del gobierno.
El peligroso juego del BCE no parece dirigirse a ninguna parte más que al pasado, al terrible pasado con todas sus historias y parábolas de lo que no hay que hacer, siendo una vez más ignorado para que repitamos los fracasos de la historia.
- 1Wikipedia, s.v. «Collective Action Clause», modificada por última vez el 9 de abril de 2020, 16:33, https://en.wikipedia.org/wiki/Collective_action_clause.
