La agitación que se observa actualmente en los mercados financieros, que se cree que ha sido provocada por el colapso del mercado de hipotecas de alto riesgo, ha puesto recientemente de relieve las ideas de Hyman Minsky (1919-1996), un miembro destacado de la escuela de economía poskeynesiana. Muchos comentaristas opinan que el marco de pensamiento de Minsky anticipó con precisión la actual crisis financiera.
Si bien la mayoría de los economistas de la corriente principal opinan que las quiebras económicas son el resultado de diversas conmociones externas de la economía, Minsky sostuvo que, incluso en ausencia de esas conmociones, la economía capitalista tiene una tendencia inherente a desarrollar inestabilidad, que culmina en graves crisis económicas. El mecanismo clave que empuja a la economía hacia una crisis es la acumulación de deuda. He aquí el motivo.
Durante los «buenos» tiempos, las empresas de las áreas rentables de la economía son recompensadas generosamente por aumentar su nivel de deuda. En resumen, cuanto más se pide prestado, más beneficios parece obtenerse.1 El aumento de los beneficios atrae a otros empresarios a unirse a ellos y les anima a aumentar su nivel de deuda. Dado que la economía va bien y la salud financiera de los prestatarios muestra una mejora visible, esto hace que los prestamistas estén más dispuestos a prestar. A medida que pasa el tiempo, el ritmo de acumulación de la deuda comienza a aumentar mucho más rápidamente que la capacidad de los prestatarios para pagar y servir la deuda. Es en esta etapa cuando se ponen en marcha los cimientos de un quiebre económico.
Minsky hace una distinción entre tres tipos de prestatarios. El primer tipo lo denomina prestatarios de cobertura que pueden hacer frente a todos los pagos de la deuda con sus flujos de efectivo.
El segundo tipo son los prestatarios especulativos que pueden cumplir con los pagos de intereses pero deben renovar constantemente su deuda para poder devolver el préstamo original.
El tercer grupo de prestatarios Minsky etiquetó a los prestatarios Ponzi; no pueden pagar ni los intereses ni el préstamo original. Estos prestatarios dependen de la apreciación del valor de sus activos para refinanciar su deuda.
Según Minsky, la estructura financiera de una economía capitalista se vuelve más y más frágil durante el período de prosperidad. En resumen, cuanto más larga sea la prosperidad, más frágil se vuelve el sistema. Minsky argumentó,
En particular, durante un prolongado período de bonanza, las economías capitalistas tienden a pasar de una estructura financiera dominada por unidades de financiación de cobertura a una estructura en la que hay un gran peso de unidades dedicadas a la financiación especulativa y Ponzi.2
Este marco de pensamiento comprende la esencia de lo que Minsky denominó la «Hipótesis de Inestabilidad Financiera» (FIH).
Otro aspecto de la FIH es que, en épocas de bonanza, los bancos y otros intermediarios se esfuerzan por innovar en lo que respecta a los activos que adquieren y los pasivos que comercializan.3 Esto significa que, en épocas de bonanza, los intermediarios financieros (que Minsky calificó de «mercaderes de deudas») tratan de atraer a los inversores para que compren la deuda mediante innovaciones sofisticadas. La búsqueda de mayores beneficios hace que los agentes de los mercados financieros coloquen su dinero en diversas inversiones que tienen muy poca sustancia, como los valores respaldados por hipotecas de alto riesgo. Lo que hace atractivas estas inversiones es el sofisticado empaquetado y la relativamente alta tasa de retorno.4
Pero, una vez que las condiciones económicas cambian, el verdadero estado de muchos prestatarios sale a la superficie y conduce a una crisis. Los prestamistas restringen su suministro de fondos y los prestatarios se ven empujados a la quiebra, ya que no pueden renovar sus préstamos para pagar las deudas — surge una crisis financiera.
Según la historia de Minsky, entonces, con el paso del tiempo, tanto los prestatarios como los prestamistas tienden a volverse imprudentes, lo que finalmente conduce a una crisis financiera. Pero, ¿por qué debería ser así?.
¿La expansión del crédito lleva a la inestabilidad?
Contrariamente a lo que se piensa, el corazón del crédito no es el dinero como tal, sino los bienes y servicios finales ahorrados. Si Juan el panadero produce diez panes y consume uno, su ahorro es de nueve panes. El ahorro es el ingreso real del panadero (su producción de pan) menos la cantidad de pan que el panadero consume. El ahorro del panadero le permite ahora asegurar otros bienes y servicios.
Por ejemplo, el panadero puede ahora cambiar su pan ahorrado por un par de zapatos con un zapatero. Observen que el ahorro del panadero es su verdadero medio de pago — paga los zapatos con el pan ahorrado. De la misma manera, el zapatero paga los nueve panes con los zapatos que son su verdadero ahorro.
El panadero también puede hacer una transacción diferente con el zapatero. Puede prestarle nueve panes a cambio de diez panes en una semana. Tenga en cuenta que el pan prestado sostiene al zapatero y le permite seguir haciendo zapatos. Después de una semana, con suerte, el zapatero habrá producido suficientes zapatos para asegurar las diez barras de pan para pagar al panadero el préstamo de nueve barras de pan más el interés de una barra.
La introducción del dinero en nuestra historia no altera lo que se ha dicho hasta ahora. Por medio del dinero, la gente puede canalizar ahorros reales, lo que a su vez permite ampliar el proceso de generación de riqueza real.
Cada vez que un individuo presta algo de su dinero, de hecho transfiere sus derechos sobre los ahorros reales a un prestatario. El prestatario puede ahora, por medio del dinero, obtener ahorros reales (bienes y servicios finales) que le servirán de apoyo mientras se dedica a la producción de otros bienes y servicios.
De la misma manera que los ahorros reales sostienen a los productores de bienes de consumo final, como el zapatero en nuestro ejemplo, los ahorros también financian la producción de herramientas y maquinaria. En este sentido, el ahorro real prestado es la clave de la expansión económica. Es el ahorro real el que financia la producción de herramientas y maquinaria, lo que a su vez permite la expansión de los bienes y servicios finales. Este aumento permite un mayor incremento del ahorro que ahora puede apoyar la construcción de una estructura de producción más sofisticada.
Obviamente, cuando un ahorrador presta sus ahorros, asume un riesgo. Sin embargo, los hechos de la realidad tienden a enderezar las cosas con bastante rapidez.
Supongamos que, como resultado de expectativas incorrectas, se han invertido demasiados ahorros reales en la producción de automóviles y muy pocos en la producción de casas. El efecto de la sobreinversión en la producción de automóviles es deprimir los beneficios, porque la cantidad excesiva de automóviles sólo puede venderse a precios bajos en relación con los costos que entrañó su fabricación. El efecto de la subinversión en la producción de casas, por otra parte, elevará sus precios en relación con los costos, y por lo tanto aumentará los beneficios de la vivienda.
Este proceso conducirá a la retirada del ahorro real de los automóviles y a su canalización hacia las casas, lo que implica que, si la inversión va demasiado lejos en una dirección y no lo suficiente en otra, se pondrán en marcha fuerzas de corrección contrarias.5
Hasta ahora hemos visto que la expansión del crédito, que es parte integral del aumento del ahorro real, no puede ser mala para la economía. Por el contrario, ese crédito, que está totalmente respaldado por el ahorro real, es el agente del crecimiento económico. Obsérvese que, en el proceso que hemos descrito, no hay una tendencia natural a que los buenos tiempos vayan seguidos de malos tiempos. Al contrario que Minsky, durante los buenos tiempos, la economía, a través de una acumulación de capital, se hace más robusta.
Préstamos sin respaldo e inestabilidad económica
Sin embargo, los problemas surgen cuando los ahorros reales no respaldan los préstamos. Los préstamos que no están respaldados por ahorros reales surgen cuando un prestamista crea reclamaciones ficticias sobre bienes de consumo final y presta estas reclamaciones. Ahora, el prestatario que tiene el dinero vacío, por así decirlo, lo cambia por bienes de consumo final. Observe que el prestatario toma del fondo común de ahorros reales sin que se haya producido ningún ahorro real adicional, siendo todas las demás cosas iguales. Los verdaderos productores de riqueza que han contribuido a la reserva de bienes de consumo final — la reserva de ahorro real — descubren que el dinero en su posesión les dará menos bienes finales. La razón de ello es que el prestatario ha consumido algunos de los bienes finales. Lo que tenemos aquí es el desvío de la riqueza real (bienes de consumo final) de las actividades de generación de riqueza hacia los poseedores de nuevo dinero, que surgió «de la nada».
A medida que el ritmo del crédito sin respaldo se expande, en relación con la oferta de ahorros reales, menos se pone a disposición de los verdaderos generadores de riqueza, en igualdad de condiciones con las demás cosas. En consecuencia, con menos ahorros reales, ahora se puede generar menos riqueza real. (Recuerde que los ahorros reales son necesarios para apoyar la vida y el bienestar de las personas que participan en las diversas etapas de la producción). En el caso extremo, si todo el mundo consumiera sin hacer ninguna contribución al fondo de ahorro real, con el tiempo nadie podría consumir nada.
¿No demuestra esto que el capitalismo podría tener tendencias inherentes de autodestrucción, tal como Minsky sugirió? Después de todo, ¿qué impide a los prestamistas crear demandas ficticias?.
Economía de libre mercado y expansión del crédito sin respaldo
En una economía de libre mercado, los intermediarios como los bancos tendrán dificultades para ampliar el crédito sin respaldo. Por ejemplo, el granjero Joe vende su kilogramo ahorrado de semillas por 100 dólares. Luego deposita estos 100 dólares en el Banco A. Tenga en cuenta que los 100 dólares están totalmente respaldados por el kilogramo de semillas guardado. También, observe que Joe está ejerciendo su demanda de dinero al mantener el efectivo en los depósitos a la vista del Banco A. (Joe también podría haber ejercido su demanda de dinero al mantener el dinero en casa en un frasco o guardarlo bajo el colchón).
Digamos que el Banco A presta 50 dólares a Bob sacando 50 dólares del depósito de Joe. Recuerden que Joe todavía ejerce su demanda de 100 dólares. No hay ahorros reales adicionales que respalden estos $50. Lo que tenemos aquí son 150 dólares que están respaldados por 100 dólares.
Ahora, Joe exige dinero no para mantenerlo como tal sino para usarlo como medio de intercambio. Digamos que Joe decide usar 100 dólares para comprarle bienes a Sam, que está en el banco B. Supongamos también que Bob, que pidió prestados 50 dólares al banco A, los usa también para comprarle bienes a Sam. (Tanto Joe como Bob pagan a Sam con cheques.) Todo esto, sin embargo, planteará un problema al Banco A. Al día siguiente, el Banco B le pedirá al Banco A que pague los cheques por $150. El Banco A tendrá dificultades para pagar los cheques ya que sólo tiene 100 dólares en efectivo. En resumen, el Banco A está «atrapado» aquí, por así decirlo.
En un mercado libre, entonces, si un banco en particular se compromete en una expansión sin respaldo de crédito este banco corre el riesgo de ser «atrapado». Por consiguiente, es probable que la amenaza de quiebra disuada a los bancos de proseguir la expansión del crédito sin respaldo.6
Para los post-keynesianos como Minsky, lo que importa es la configuración institucional particular de la economía. Ellos argumentan que la Hipótesis de Inestabilidad Financiera de Minsky (FIH) sólo es aplicable a una economía capitalista moderna. En resumen, la FIH no es una teoría general como tal, sino que es institucionalmente específica. En una economía capitalista menos compleja la transformación hacia la fragilidad no ocurriría, así que se sostienen. La escuela post-keynesiana, sin embargo, aconseja que esto no significa que un capitalismo más simple no pueda experimentar inestabilidad.7
Para los post-keynesianos como Minsky, lo que importa aquí es que, en la actual configuración institucional, los bancos pueden crear crédito sin respaldo; este hecho valida el marco teórico de Minsky. Pero, ¿qué es lo que en el marco capitalista moderno permite a los bancos participar en la expansión temeraria del crédito que hace que este sistema sea inestable? Un examen cuidadoso mostrará que es la existencia del banco central.
Por qué el Banco Central es la clave de la inestabilidad financiera
Por medio de las políticas monetarias, el banco central hace posible que los bancos participen en la expansión del crédito sin respaldo. Así, si el Banco A no tiene 50 dólares, puede vender algunos de sus activos al banco central a cambio de efectivo, evitando así ser «atrapado». El Banco A también puede asegurar los 50 dólares pidiéndolos prestados al banco central. ¿De dónde obtiene el banco central el dinero? Lo hace «de la nada». (Obviamente, el Banco A también podría intentar pedir prestado el dinero a otros bancos. Sin embargo, esto aumentará los tipos de interés y frenará la demanda de los prestatarios, lo que disminuirá la creación de crédito «de la nada»).
El sistema bancario moderno puede ser visto como un enorme banco monopólico, que es guiado y coordinado por el banco central. Los bancos en este marco pueden ser considerados como sucursales del banco central. A través de la gestión monetaria continua, es decir, el bombeo monetario, el banco central se asegura de que todos los bancos se comprometan conjuntamente en la expansión del crédito «de la nada». La expansión conjunta garantiza a su vez que los cheques presentados para su reembolso por los bancos se compensen entre sí. En resumen, por medio de inyecciones monetarias, el banco central se asegura de que el sistema bancario sea «lo suficientemente líquido» para que los bancos no se declaren en bancarrota unos a otros.
A diferencia de Minsky y los demás postkeynesianos, es la existencia del banco central lo que hace que el actual marco capitalista sea inestable y susceptible a las turbulencias financieras. No es la expansión del crédito como tal lo que lleva a una quiebra económica sino la expansión del crédito «de la nada», ya que es a través del crédito sin respaldo que los ahorros reales se desvían de las actividades productivas a las no productivas, lo que a su vez debilita el proceso de expansión de la riqueza real. Por lo tanto, concluimos que la Hipótesis de Inestabilidad Financiera de Minsky no prueba que el sistema capitalista sea intrínsecamente inestable. La inestabilidad que Minsky ha identificado no tiene nada que ver con el capitalismo, per se, sino con la institución (el banco central) que impide el funcionamiento eficiente del capitalismo.
El marco de Minsky describe: no explica
Así que aunque la historia de Minsky describe con precisión la actual agitación del mercado financiero, no proporciona ninguna explicación satisfactoria basada en fenómenos previamente establecidos e identificados. Arbitrariamente le echa la culpa de la inestabilidad a la economía capitalista sin hacer el más mínimo intento de establecer una verificación lógica de esta afirmación. Sin embargo, hemos visto que es la existencia del banco central la que sienta las bases de la inestabilidad financiera. Esto significa que, a diferencia de Minsky y los demás postkeynesianos, es probable que la fuente de las actuales turbulencias financieras sea el banco central, es decir, las políticas monetarias de la Reserva Federal.
La política monetaria flexible de la Reserva Federal entre diciembre de 2000 y junio de 2004 fue la que sentó las bases para el surgimiento de diversas actividades no productivas, o actividades de burbuja. (El objetivo del tipo de interés de los fondos federales se redujo del 6,5% al 1%.) Es esta postura monetaria flexible la que dio lugar a varias actividades de burbuja.
Entre junio de 2004 y septiembre de 2007, la Fed cambió su postura al aumentar la tasa de fondos federales del 1% al 5,25%. Una vez que la Fed se embarcó en una postura más estricta, esto socavó varias actividades improductivas que habían surgido a partir de la anterior postura monetaria floja. En resumen, las actividades de burbuja se vieron sometidas a presión.
Ahora, el efecto de un cambio de política monetaria en varias partes de la economía opera con un desfase temporal que varía con respecto a varios sectores de la economía. Como resultado de esto, el efecto de los cambios pasados en la política monetaria puede seguir dominando a pesar de los cambios más recientes. Es muy probable que la postura más estricta desde 2004 sólo ahora esté empezando a ganar ritmo, ya que el mercado de la vivienda es el primero en ser afectado. Esto significa que, tarde o temprano, los demás sectores de la economía probablemente presentarán dificultades.
Al contrario que Minsky, no hay nada malo en el capitalismo. Para evitar la amenaza de los ciclos de auge y caída, lo que se necesita es cerrar todas las brechas para la creación de dinero «de la nada». No es así, argumenta Minsky y los post-keynesianos. Ellos sostienen que cualquier intento de volver a un mercado libre adecuado — una economía de laissez-faire — es una receta para el desastre económico.8 Esta respuesta no es sorprendente; Minsky comenzó con la suposición de que el capitalismo es inestable y nunca cuestionó esta premisa. Obviamente, entonces, para Minsky, la única manera de arreglar el capitalismo aparentemente inestable es a través de mayores dosis de interferencia del gobierno y del banco central en la economía.
Nótese que la cuestión que se discute aquí es si el capitalismo es estable o inestable. El término «estabilidad económica» es algo engañoso. Lo que importa al final del día es un marco económico que proporcione el mejor alcance para la mejora de los niveles de vida de los individuos. Hemos demostrado que es probable que el capitalismo de libre mercado genere más riqueza real per cápita que una economía controlada. El llamado «capitalismo amistoso» que tanto Minsky como los postkeynesianos están defendiendo es una receta para frenar progresivamente la acumulación de riqueza real y, por lo tanto, reducir el nivel de vida de los individuos.9
Conclusión
La actual agitación del mercado financiero, que se cree que ha sido encendida por el colapso del mercado de hipotecas de alto riesgo, ha puesto en relieve las ideas de la escuela de economía post-keynesiana y en particular del economista Hyman Minsky. Muchos comentaristas creen que el marco de pensamiento de Minsky anticipó con precisión la actual crisis financiera. El corazón del marco de Minsky es que el capitalismo es inherentemente inestable y tiene tendencias autodestructivas. Un mecanismo importante para esta tendencia destructiva es la acumulación de deuda. Contrariamente a Minsky, nuestro análisis muestra que es la existencia del banco central lo que hace inestable al capitalismo moderno. Es este factor por sí solo el responsable de la actual inestabilidad financiera.
- 1Charles J. Whalen, «The US Credit Crunch of 2007: A Minsky Moment».
- 2Hyman P. Minsky, «The Financial Instability Hypothesis».
- 3Minsky, Ibid., p. 6.
- 4Whalen.
- 5George Reisman, The Government Against the Economy, p. 5.
- 6Murray N. Rothbard, The Mystery of Banking, Richardson & Snyder, 1983, pp. 111-124.
- 7Dimitri B. Papadimitriou y L. Randall Wray, «The Economic Contribution of Hyman Minsky»: Varieties of Capitalism and Institutional Reform», The Levy Institute, Working paper Nº 217, diciembre de 1997.
- 8Hyman P. Minsky y Charles J. Whalen, «Economic Insecurity and the Institutional Prerequisites for Successful Capitalism», The Levy Institute, Working Paper Nº 165, mayo de 1996.
- 99. Ibídem.
