Uno de los grandes errores de los economistas es recibir las medidas de los bancos centrales como si fueran la verdad revelada. Es sorprendente y preocupante que se considere obligatorio defender cada una de las acciones de los bancos centrales. Eso, por supuesto, en público. En privado, muchos colegas sacuden la cabeza con incredulidad ante la acumulación de burbujas y desequilibrios. Y, como en tantas ocasiones, la falta de crítica constructiva lleva a la complacencia de las instituciones y a una cadena de errores que luego todos los ciudadanos lamentan.
Apoyando el statu quo
La política monetaria en Europa ha pasado de ser una herramienta para ayudar a los estados a hacer reformas estructurales, a una excusa para no llevarlas a cabo.
La financiación constante de los déficits de los países que perpetúan los desequilibrios estructurales no ha ayudado a fortalecer el crecimiento, ya que la zona del euro ha visto recortes constantes en las estimaciones del PIB ya antes de la crisis del covid-19, pero está encubriendo a los populistas de extrema izquierda que defienden la impresión masiva de dinero y la teoría monetaria moderna (TMM), amenazando el progreso y el crecimiento de la zona del euro. El populismo no se combate encubriéndolo, y el impacto a medio y largo plazo en la zona euro de esta política equivocada es incuestionablemente negativo.
Hoy en día, numerosos políticos europeos de extrema izquierda dicen a los ciudadanos que las reformas estructurales y la prudencia presupuestaria son cosas que fueron implementadas por políticos malvados con malas intenciones, y el mensaje de que hay dinero ilimitado para cualquier cosa, siempre y cuando se blanquee por las acciones del banco central.
Es sorprendente escuchar a algunos economistas serios del Banco Central Europeo o de la Reserva Federal decir que no entienden cómo la idea de que el dinero puede imprimirse eternamente sin riesgo se extiende por todo el debate político cuando son los propios bancos centrales los que proporcionan esa falsa sensación de seguridad. El banco central puede disfrazar el riesgo por un tiempo pero no lo elimina.
El problema de los tipos negativos
Grecia, Chipre, Lituania, Eslovaquia, España, Portugal y Eslovenia ya están pidiendo prestado a tasas reales negativas. Sin embargo, los tipos negativos no son un signo de confianza en las políticas gubernamentales, sino una aberración de la política monetaria que oculta el riesgo real. Y tarde o temprano, estalla.
Cuando los políticos dicen que los rendimientos negativos reflejan la confianza de los mercados en el país, simplemente están mintiendo. El BCE está en camino de poseer el 70 por ciento de la deuda soberana en circulación en la zona euro y compra todas las emisiones netas después de los reembolsos, según Pictet y el Financial Times. No hay mercado.
Esta confianza temporal en la capacidad del BCE para alterar el riesgo sólo se mantiene si la zona del euro aumenta su superávit comercial y su producción económica, pero sobre todo si Alemania sigue financiándola. No es eterno; no es ilimitado, y definitivamente no está exento de riesgo.
Una década de dinero barato
Muchos lectores dirán que se trata de una política excepcional debido a la crisis del Covid-19 que requiere medidas excepcionales. Sólo hay un problema con ese argumento: que es falso.
La política del BCE ha sido ultraexpansiva durante más de diez años, en períodos de crisis, recuperación, crecimiento y estabilización. Los tipos de interés se redujeron a niveles negativos y las compras de activos se extendieron en períodos de crecimiento y estabilidad en los que no había riesgos de liquidez en la economía.
De hecho, el Banco Central Europeo se ha convertido en rehén de los estados que no quieren reducir sus desequilibrios estructurales, sino que pretenden perpetuarlos porque el costo de la deuda es bajo, y el BCE los «apoya». El BCE debería preocuparse por el hecho de que los partidos más radicales, muchos de ellos alineados con las políticas económicas de Argentina y Venezuela, como Podemos o Syriza, aclaman esta locura monetaria como una validación de sus teorías.
No es una coincidencia que el impulso reformista en la zona euro se haya detenido abruptamente desde 2014. Coincide exactamente con las masivas inyecciones de liquidez. Las reformas estructurales y la prudencia presupuestaria se perciben como políticas malvadas. Las tasas bajas y la alta liquidez nunca han sido un incentivo para reducir los desequilibrios, sino más bien un claro incentivo para aumentar la deuda.
El gran problema es evidente. Una vez en su lugar, la llamada política monetaria expansiva no puede ser detenida. ¿Alguien en el BCE cree que los estados con un déficit estructural superior al 4 por ciento del PIB por año van a eliminarlo cuando emiten deuda a tipos negativos? ¿Alguien en el BCE cree honestamente que, después de la crisis del Covid-19, los gobiernos recortarán los presupuestos inflados? Se inventarán decenas de excusas para perpetuar una política fiscal y monetaria cuyos resultados son, cuando menos, decepcionantes si se tiene en cuenta el enorme volumen de recursos utilizados.
La peor excusa de todas es que «no hay inflación». Es como conducir un coche a 300 millas por hora en la autopista, mirar por el espejo retrovisor y decir, «no nos hemos matado todavía, acelera».
Inflación del precio de los activos
No es de extrañar que en la zona del euro haya aumentado el número de protestas contra el aumento del costo de la vida mientras el banco central nos dice que «no hay inflación», pero también es, por lo menos, imprudente decir que no hay inflación sin tener en cuenta los activos financieros que se han disparado debido a esta política.
Los países insolventes con bonos soberanos a diez años de rendimiento negativo tienen una enorme inflación. El aumento de los precios de los bienes y servicios no reproducibles, que en muchos casos triplican la tasa de inflación oficial, es una enorme inflación. Los grandes aumentos de los alquileres y las viviendas no se reflejan adecuadamente en la inflación oficial. Es especialmente preocupante cuando la política monetaria fomenta el gasto improductivo y perpetúa el exceso de capacidad. Esto significa un menor crecimiento de la productividad, lo que significa menores salarios reales en el futuro.
Un reciente estudio de Alberto Cavallo, de la Harvard Business School, advierte del diferencial entre la inflación real que sufren los consumidores, sobre todo los más pobres, y el IPC (índice de precios al consumo) oficial. Tomemos, por ejemplo, el IPC de la zona euro para noviembre. La cifra es de -0,3 por ciento. No hay inflación, ¿verdad? Sin embargo, en los mismos datos, los alimentos frescos subieron un 4,3 por ciento, los servicios un 0,6 por ciento y el componente energético cayó un 8,3 por ciento, pero ningún ciudadano europeo ha visto un descenso del 8,3 por ciento en su factura de energía, porque ni la gasolina ni el gas natural o la electricidad (incluidos los impuestos) han caído tanto.
De hecho, si analizamos el costo de la vida utilizando los bienes y servicios que realmente utilizamos con frecuencia, nos damos cuenta de que en una crisis sin precedentes como la de 2020, los precios para la clase media y las capas más pobres suben mucho más rápido de lo que muestra el IPC, y eso, sumado al factor de distorsión de la enorme inflación de los activos financieros, genera enormes problemas sociales.
Ignorando el riesgo
El hecho de que, por ahora, los enormes riesgos no se perciban —o no sean percibidos por los directores de los bancos centrales— no significa que no se estén acumulando. La deuda de rendimiento negativo, que ha alcanzado un récord de 18 billones de dólares en todo el mundo, encabezada por la zona del euro y el Japón, no es un signo de confianza, sino más bien un enorme riesgo de estancamiento secular.
Cuando los líderes del banco central argumentan que sólo ofrecen una herramienta pero al mismo tiempo dan recomendaciones de política fiscal y presupuestaria alentando a «no temer a la deuda» y a gastar mucho más, no sólo el banco central pierde independencia a medio plazo, sino que es lo mismo que un camarero que no deja de servirle bebidas, le anima a darse un atracón y luego se indigna porque está borracho.
La introducción de estos enormes desequilibrios tiene riesgos significativos, y no son mi especulación sobre el futuro. Son realidades de hoy en día. La enorme desconexión entre los activos financieros y la economía real, los Estados insolventes que se financian a tasas negativas, las burbujas en los activos de vivienda e infraestructura, la deuda de las empresas zombies o la deuda basura con rendimientos históricamente bajos, el aumento agresivo de las inversiones apalancadas en sectores de alto riesgo, la perpetuación del exceso de capacidad, etc. Ignorar todos estos factores en una institución monetaria es más que peligroso, es irresponsable.
No es hora de hacer todo a cualquier precio, pase lo que pase. Es hora de defender el dinero sólido o la credibilidad de las instituciones se hundirá aún más cuando el coro de consenso principal cante aleluya mientras el edificio se derrumba.
