La salva de Washington al desatar la Guerra Verde con China no deja lugar a dudas sobre el peligroso estado de las relaciones sino-EEUU y, de paso, sobre Bidenomics. Sin embargo, el remanente de un fuerte vínculo monetario entre ambos países frena el camino hacia una guerra fría intensificada entre los dos países. Las realidades monetarias significan que la guerra fría en ciernes probablemente se producirá de forma más sinuosa de lo que sugieren los titulares.
Tomemos como ejemplo la caída de casi el 15% del tipo de cambio efectivo real del yuan desde que estalló la burbuja inmobiliaria china en 2021-2. Esto es tranquilizador en un sentido importante. Esto es tranquilizador en un sentido importante. Nos dice que la moneda china está tocando la misma música de anteriores grandes desplomes en las otrora «economías burbuja estrella».
En todas las secuencias de auge y caída de la economía mundial dirigidas por la Reserva Federal desde los 1920, la moneda de la economía estrella de la burbuja fuera de EEUU sube durante la fase de fuerte inflación de los activos, al menos en términos reales. Esa moneda se ve sometida a una fuerte presión a la baja cuando la burbuja se desploma. Los ejemplos se remontan hasta el Reichsmark de 1924-1933. Continúan en las grandes inflaciones monetarias de la Fed de los tiempos modernos.
La fase en la que la moneda de la economía estrella de la burbuja cae bruscamente está impulsada, en última instancia, por el patrón de gasto interno. Cuando éste se desploma tras el estallido de la burbuja, los tipos de interés caen en picado mientras el banco central intenta pisar el acelerador monetario. Las exportaciones de capital ganan fuerza. Esto está en consonancia con los tipos de interés de EEUU y las tasas de rendimiento más amplias, que ahora están disminuidas en comparación con las percepciones durante los auges anteriores.
Esta constelación de fuerzas en los mercados de divisas es evidente tras el reciente comportamiento del yuan chino. Su depreciación actúa para reequilibrar a China hacia un superávit comercial gigantesco y la consiguiente fortaleza de las exportaciones. Sin embargo, hay motivos para suponer que el libro de jugadas se volverá anormalmente siniestro en esta ocasión.
Una vía para encontrar soluciones consiste en distinguir los elementos activos y pasivos en el proceso por el que la economía se convirtió en la economía burbuja estrella. La distinción aquí se refiere a si la economía de burbuja intensa se enciende espontáneamente en su totalidad por la percepción de grandes ventajas en su sector empresarial. Éstas, a su vez, se convierten en el contenido de narrativas especulativas candentes. O bien, ¿las bases del poder político en la economía de burbuja aprovechan el clima financiero especulativo para aplicar políticas (casi siempre relacionadas con la obtención de votos) que amplían la burbuja de diversas maneras? Esto es evidente desde el gasto desenfrenado de ciudades y municipios en la República de Weimar.
La inflación monetaria de la Reserva Federal impulsa el aumento de las temperaturas especulativas a escala mundial. Sin embargo, hay grados de libertad en el proceso que dependen de la política interna o de fuerzas más amplias. Aun así, la economía burbuja estrella, que resulta estar en el epicentro de la inflación global de activos, nunca se habría formado sin el sólido catalizador de una historia económica muy buena y plausible. Podemos ver todo esto en el caso de la larga economía burbuja china que ahora está quebrando.
La Reserva Federal ya se encontraba en una fase temprana de habilitación de la burbuja china durante la Gran Inflación Monetaria de Greenspan de mediados de la década de 1990 a principios/mediados de la década de 2000. En ese momento podríamos decir que la burbuja china no desentonaba ostensiblemente con algunas espectaculares economías burbuja de otros lugares en el periodo previo a la Gran Crisis Financiera. Eso cambió y China se convirtió en la «burbuja estrella de la economía mundial» bajo la política monetaria «no convencional» de la Reserva Federal de Bernanke (2008-12).
A continuación, Pekín aprovechó al máximo la habilitación de la Fed (tipos de interés monetarios EEUU cercanos a cero) para lanzar una reflación fiscal masiva (relacionada con las infraestructuras y en gran medida con el sector inmobiliario) al tiempo que alimentaba un auge mundial de las materias primas. La fantástica burbuja inmobiliaria china surgió de la radical inflación monetaria de EEUU.
Sí, hubo buenas noticias relacionadas con la economía china que iban más allá de la política de estímulo inmobiliario y de infraestructuras. Estas noticias constituyeron la base de poderosas narrativas especulativas que contribuyeron a generar inflación de activos en China. Especialmente relevante en este sentido fue la construcción de cadenas de suministro internacionales, espoleadas por la revolución de las tecnologías de la información y la aparición de nuevos bloques de integración comercial regional o mundial a lo largo de la década de 1990. Las ventajas de que estos bloques tuvieran un importante componente chino eran evidentes.
¿Podrían las autoridades chinas haber protegido en esta ocasión a su economía de la inflación monetaria de EEUU, sintomática de una violenta inflación de los activos? Por supuesto, pero les convenía no hacerlo. De hecho, siguieron el camino contrario. Aprovecharon las condiciones monetarias de EEUU para perseguir una serie de objetivos políticos que transformaron simultáneamente una burbuja gigante en una megaburbuja.
Y los mismos temas de fuerzas activas frente a pasivas con respecto a la formación de burbujas (todo ello en el contexto de un hegemón monetario EEUU inflacionista) continuaron en la Gran inflación monetaria de Yellen de 2013-16/17. Yellen había mantenido los tipos a cero, a pesar de la fuerte presión a la baja sobre los precios a nivel mundial, avivando un auge especulativo global del que el sector inmobiliario chino era de nuevo un epicentro.
La primera inflación de Powell que siguió a la inflación de Yellen (con una breve pausa interina a lo largo de 2018 cuando el nuevo presidente Powell hizo política bajo el supuesto de que los recortes de impuestos de Trump/Republicanos significarían un auge económico) añadió un nuevo impulso a la burbuja china. Esto se produjo cuando la Fed recurrió drásticamente al estímulo en medio de las decepciones económicas de EEUU y mundiales de finales de 2018 y principios de 2019 (que muchos comentaristas atribuyeron a la guerra arancelaria entre los EEUU y China que había comenzado). Las autoridades chinas podrían haber tomado medidas más contundentes para contener la burbuja, pero no lo hicieron.
La caída se produjo en la gran pandemia, aunque esta coincidencia está lejos de ser una prueba de causa y efecto. La pandemia desencadenó una de las mayores inflaciones monetarias/de activos de la historia, la gran inflación pandémica dirigida por la Fed, complementada por la inflación económica de Biden. Pero eso no pudo crear una nueva burbuja económica dada la enorme cantidad de malas noticias provisionales con respecto a la economía china y su posición geopolítica —sobre todo frente a los EEUU—.
El no despegue de una nueva economía de burbuja en China en esta fase no significa que la depresión y la deflación sean las secuelas esenciales en curso, a pesar de la mucha cháchara mediática sobre la «deflación china». De hecho, es plausible que la falta de descensos generalizados de los precios al haber estallado la economía de burbuja signifique que las condiciones monetarias siguen siendo algo inflacionistas en China, con algunas temperaturas especulativas alejadas del mercado inmobiliario todavía elevadas en algunos casos.
La depreciación real unida a la ventaja competitiva en los sectores de la «nueva economía» (por ejemplo, los vehículos eléctricos y la industria ecológica en general) están desempeñando un papel en el reequilibrio económico, como en los ejemplos citados del anterior estallido de la burbuja bajo la hegemonía del dólar. Esta vez es diferente, dicen muchos, debido al alcance de la determinación política de EEUU de impedir que China se aproveche de las vulnerabilidades de los EEUU —creadas o no por Bidenomics). La amenaza geopolítica juega un papel importante.
Se avecina un desenlace autárquico. La depreciación real y la nueva competencia serán las fuerzas que Pekín canalice en una serie de políticas/estrategias cambiarias y comerciales con un amplio abanico de no-socios comerciales de EEUU. Estos acuerdos bilaterales y a veces multilaterales distarán mucho del ajuste general en todo el mundo que se ha producido en el pasado. Pero Pekín no forzará siempre el paso, sino todo lo contrario. Los inmensos costes asociados a una sociedad cada vez más envejecida no sugieren que Pekín se muestre displicente con el tesoro de activos extranjeros —incluidos los de EEUU— que están en el primer canal de proporcionar financiación.
