Las cifras de crecimiento del empleo del viernes no impresionaron. Los economistas habían pronosticado un crecimiento del empleo en torno a los 720.000 puestos de trabajo, pero según las estimaciones del Departamento de Trabajo, el crecimiento del empleo en agosto fue sólo un tercio de esa cifra: 235,000.
Los comentaristas de la CNBC lo calificaron de «noticia terrible» y la palabra «estanflación» ha empezado a aparecer cada vez más en los medios de comunicación y en los relatos de los inversores.
Por ejemplo, Desmond Lachman escribe en The Hill:
En la actualidad, con una inflación que ha alcanzado niveles nunca vistos hace 30 años y con un desempleo que sigue siendo obstinadamente alto en medio de la pandemia del COVID-19, a pesar de los enormes estímulos políticos, es posible que volvamos a entrar en un período prolongado de estanflación...
Un titular de Barron’s dice: «Un débil informe de empleo pone a la Fed en un aprieto mientras mira a la estanflación». The Street ha aconsejado a los inversores que «acepten la estanflación» y Bank of America ha advertido del «potencial de estanflación».
Y hay buenas razones para temer que la estanflación esté en el horizonte.
La confianza del consumidor cayó en julio a sus niveles más bajos desde 2011. La Fed de Atlanta ha reducido su previsión para el tercer trimestre del 6% al 3,7% en el último mes. Los préstamos bancarios han pasado a ser negativos en medidas interanuales en los últimos meses, tanto en los préstamos inmobiliarios como en los comerciales.
Ahora está muy claro que no hay una «recuperación en forma de V» como tanto prometieron los defensores de los cierres covacha. El empleo total no agrícola sigue estando 5,3 millones de puestos de trabajo por debajo del máximo de febrero de 2020. Aunque la tasa de desempleo general bajó en agosto al 5,2% (frente al 5,4% de julio), es probable que esto se deba a un nivel deprimido de participación en la población activa, que sigue siendo muy inferior al de 2019 en el tramo de edad de 25 a 54 años.
Estímulos a lo grande con resultados decepcionantes
Todas estas cifras deberían ser mucho mejores, dado que la economía sigue recibiendo enormes cantidades de estímulo monetario y fiscal. El gasto federal está en máximos multigeneracionales, en gran medida porque el gobierno federal puede seguir pidiendo préstamos a tipos de interés mínimos. Esto sólo es posible porque la Reserva Federal sigue aumentando su cartera de 8,3 billones de dólares, compuesta principalmente por deuda pública y activos hipotecarios.
En los últimos dieciocho meses, la Fed ha añadido 4,2 billones de dólares a sus activos, lo que significa que también ha inundado la economía con una cantidad similar de dinero.
Como resumió el New York Times el viernes:
La Reserva Federal ha estado comprando 120.000 millones de dólares en bonos respaldados por el gobierno cada mes para mantener bajos los tipos de interés a largo plazo y muchos tipos de préstamos baratos, impulsando el préstamo y el gasto para ayudar a sanar la economía.
Con estos niveles de estímulo, deberíamos estar hablando de una economía recalentada y en auge. Sin embargo, como ha señalado Daniel Lacalle, estos niveles de estímulo en continuo aumento producen resultados cada vez más escasos.
La alta inflación supone un problema político para la Fed
Todo esto deja a la Fed en una posición muy desagradable. Como le gusta recordar a todo el mundo, la Fed tiene el «doble mandato» de maximizar el empleo y lograr la «estabilidad de precios».
Sin embargo, gracias a la debilidad estructural de la economía, perseguir el objetivo del máximo empleo ha requerido una cantidad inusualmente inmensa de creación de dinero, que ha alimentado una tremenda inflación de los precios de los activos, concretamente los precios de las acciones y de la vivienda. Ahora incluso los precios al consumo están empezando a aumentar, como admitió Powell en su discurso de Jackson Hole.
Así pues, si es necesario continuar con el estímulo para mantener el crecimiento del empleo -lo que parece ser el caso-, ¿qué va a hacer la Reserva Federal para evitar que los precios se descontrolen?
En última instancia, se trata de un problema político, no de gestión tecnocrática. Ahora mismo, hay una fuerte presión política sobre la Reserva Federal para que mantenga la espita del dinero abierta y el gasto público fluyendo. También hay mucha presión para mantener el sector financiero bien lubricado. La Reserva Federal ha estado encantada de complacerles.
Pero la situación política puede cambiar significativamente si la inflación de los precios llega a ser vista por el público como un problema real. Hay algunos indicios de que las cosas pueden ir ya en esa dirección. Como informó la CNBC el martes, el «Conference Board informa que los consumidores ven ahora la inflación en un 6,8% dentro de 12 meses». Y, por supuesto, los alquileres y los precios de la vivienda ya están paralizando económicamente a muchos hogares.
Así, la Fed podría acabar enfrentándose a la presión del público -y, por tanto, de un número cada vez mayor de funcionarios electos- para reducir la inflación de los precios mucho antes de que se logre algo parecido a una economía robusta. Si la Fed recortara entonces las compras de activos y permitiera que los tipos de interés subieran, el gobierno federal tendría que pagar muchos más intereses por la deuda, lo que provocaría recortes presupuestarios muy desagradables. Además, al subir los tipos de interés, la disminución de los préstamos llevaría a una disminución de la oferta monetaria y se produciría una quiebra. Las empresas «zombis» empezarían a quebrar y el desempleo aumentaría.
El aparente plan de la Reserva Federal de conseguir de alguna manera el pleno empleo y luego ocuparse de la inflación suena bien, pero la realidad podría desbaratar fácilmente el plan.
¿Se dirige a los 1970?
Algunos comentaristas ya sugieren que vamos en esa dirección. Niall Ferguson teme que «la inflación podría estar repitiendo la trayectoria de finales de los años sesenta, que sentó las bases para unos precios altos sostenidos en la década siguiente».
Y Ken Rogoff sugiere que «los paralelismos entre la década de 2020 y la de 1970 siguen creciendo». A continuación, se pregunta,
¿Se ha vuelto mucho más probable un periodo sostenido de alta inflación? Hasta hace poco, habría dicho que las probabilidades estaban claramente en contra. Ahora, no estoy tan seguro, sobre todo si miramos unos años más adelante.
¿Cómo podría evitarse esto? Estados Unidos necesitaría un gran crecimiento económico y grandes ganancias de productividad para salir de esto. Pero eso es improbable porque la productividad ya ha sido paralizada por los cierres de los gobiernos americanos y las políticas de estímulo covid en 2020. La logística y las cadenas de suministro están en desorden. La mano de obra sigue siendo inferior en 5,3 millones de trabajadores a su máximo de hace dieciocho meses.
A menos que algo cambie pronto, todo esto apunta a un escenario de estanflación.
