La política de tipos de interés por debajo de cero como Europa y Japón la han practicado durante muchos años, amenaza la prosperidad económica mundial. Sin embargo, el Congreso y la Casa Blanca guardan un extraño silencio sobre el tema; ni siquiera un mensajero profético les haría despertar.
Dos episodios monetarios, uno histórico y contrafactual, el otro contemporáneo y real, resaltan la naturaleza del peligro.
Primero, la historia: durante todo el apogeo del patrón oro desde mediados de la década de 1860 hasta 1914, los tipos del mercado monetario a corto plazo en Londres rara vez cayeron por debajo del 1-2% anual y luego solo brevemente. Por lo general, estos tipos cortos eran muy volátiles día a día, pero a pocos les importaba.
Los tipos a mediano y largo plazo fueron mucho más estables, su nivel reflejaba una cantidad masiva de información descentralizada en el mercado, derivada de decisiones individuales sobre préstamos y crédtos. Las percepciones del tipo promedio probable a corto plazo a largo plazo establecen un piso para las tasas a largo plazo (ya que los especuladores podrían tomar préstamos al tipo a largo plazo y los préstamos de renovación en el corto).
Walter Bagehot observó que «John Bull puede soportar muchas cosas, pero no puede soportar tipos de interés del 2%» (lo que significa que las tasas más bajas lo volverían loco, en el sentido actual de exuberancia irracional o búsqueda desesperada de rendimiento). El patrón oro funcionó de una manera que respetaba esa sabiduría.
Si los tipos a corto plazo bajaran a cero, habría un fuerte «drenaje de oro» a medida que el público convirtiera los depósitos y las notas en el metal amarillo; una creciente escasez de reservas de oro (en el sistema bancario) forzaría un endurecimiento de las condiciones monetarias. Este mecanismo dependía de la escasez natural del oro y de sus atracciones únicas. El «dinero de alta potencia» bajo los regímenes de dinero fiduciario nunca ha disfrutado de estas propiedades.
El piso implícito a los tipos de interés nominales no fue una barrera para que las manos invisibles logren la recuperación económica de la recesión. Esto ocurrió en el contexto de los precios estables a largo plazo, no de la inflación permanente como predican los arquitectos y funcionarios del estándar de inflación actual del 2%. Fundamentalmente, los precios de los bienes cayeron a un nivel inferior al promedio durante la fase débil del ciclo económico y se esperaba que volvieran a la normalidad o más en la fase de expansión.
¿Qué piensan los banqueros centrales de hoy de la sabiduría de Bagehot sobre John Bull?
Niegan que exista la inflación de activos. Y no solicitarían a sus departamentos de investigación, llenos de economistas neokeynesianos, que realizaran el siguiente análisis hipotético.
Si todos los bancos centrales hubieran respetado un piso del 1-2% de los tipos de interés en la última década, ¿cómo se habría producido la recuperación económica y cuál habría sido la naturaleza de la expansión?
El jefe del BCE, Draghi, por su parte, nunca ha abordado el tema de la inflación de activos. Nunca ha tenido que responder una pregunta seria sobre el tema en sus tediosas conferencias de prensa o audiencias ante el Parlamento Europeo. Aun así, el Jefe no ha podido eludir totalmente una discusión pública que revela indirectamente algunos de los peligros de las tasas de cero y negativas en este presente ciclo. Sus colegas oficiales también han comentado.
El tema: una diferencia clave entre cómo el BCE, por un lado, y el Banco de Japón (BdJ) más el Banco Nacional de Suiza (BNS), por otro lado, han estado administrando una política de tasas de interés negativas en este ciclo.
El poderoso lobby bancario en Alemania ha estado preguntando por qué el BCE no copia al BNS y al BoJ en solo cobrar a los bancos tipos negativos en una porción marginal de sus depósitos en el banco central en lugar de la totalidad.
El jefe Draghi no ha proporcionado una respuesta directa o franca, pero admite que el tema está «bajo revisión». Su reticencia alude a algunos de los motivos perturbadores detrás de las políticas de tipos negativos.
Al descifrar por qué el BCE está administrando la política de tipos negativos de manera severa con respecto a los bancos que son lujosos con reservas, comencemos por identificar qué propósito común podría lograr con el BdJ y el BNS manteniendo un toque más ligero (imponiendo tipos negativos solo en una pequeña porción marginal de depósitos colocados en el banco central por sus bancos miembros).
Este objetivo común es la manipulación de la moneda.
El dinero nacional (o el dinero de la unión en el caso del euro) se deprecia a medida que una fuga de capitales se produce a partir de activos de tipo negativo. No todos son iguales en este vuelo. Los bancos buscan proteger a sus clientes domésticos regulares de tipos negativos. Transfieren el costo de la tarifa de tipo negativo en sus reservas solo a los depositantes mayoristas y extranjeros, también teniendo en cuenta las tasas de retorno exprimibles que se pueden obtener en sus otros activos, incluidos los préstamos y los bonos gubernamentales a corto plazo.
En efecto, el régimen de tipos negativos funciona en parte como un sistema de restricciones cambiarias que impone sanciones a las entradas extranjeras en el mercado monetario interno.
Los bancos alemanes están más estresados al proteger a sus depositantes de tipos negativos que a sus homólogos suizos y japoneses, dado el duro trato del BCE. En consecuencia, el refugio que ofrecen es menos amplio y profundo y los accionistas de los bancos tienen que pagar más por su provisión a través de la disminución de las ganancias.
¿Por qué el jefe Draghi no cede? Porque eso significaría menos subsidio para los bancos italianos, ¡estúpido! El BCE aprovecha la tarifa de tipo negativo que cobra a los depósitos (y los bancos alemanes son el principal acreedor neto del sistema euro, lo que refleja el enorme superávit de ahorro alemán) para otorgar préstamos subsidiados principalmente a los bancos italianos.
Si el jefe del BCE, Draghi, solo persiguiera la manipulación de la moneda, sí, podría complacer al lobby del banco alemán (y al Bundesbank que aboga por ellos). Pero él tiene este segundo propósito en mente. De ahí la prevaricación.
En última instancia, estas consecuencias de transferencia de tipos negativos dentro de Europa (principalmente de Alemania a Italia) no son asunto de nadie más, incluida la Administración Trump. Los votantes alemanes deben tener su opinión. El aspecto de preocupación para los Estados Unidos es la manipulación de la moneda.
El remedio más directo sería que el Tesoro de los Estados Unidos agregue una política de tipo negativo y cero a su lista de pruebas en cuanto a si un gobierno extranjero está llevando a cabo la manipulación de la moneda. Además, EEUU podría usar su considerable influencia en el FMI, a pesar de su director gerente francés, para hacer de la política de tipo negativo y cero una actividad sospechosa inconsistente con el objetivo de erradicar la política de mendicidad y vecinos.
No hay absolutamente ninguna posibilidad de que la administración de Trump tome ninguno de los dos pasos. La prohibición de tipos negativos en Japón y Europa podría precipitar el paso de la actual inflación de activos a su fase final de crisis antes de las elecciones del 2020. Es mucho mejor concentrarse en la acción directa para reducir los efectos negativos en el comercio de Estados Unidos de la manipulación de la moneda.
