Los estados financieros de la Reserva Federal de EEUU, formada por la junta de gobernadores en Washington y doce bancos de reserva de distrito en todo el país, indican que el sistema consolidado ha generado pérdidas tanto de capital como operativas durante los dos últimos años. La Reserva Federal se creó en 1913 para emitir y poner en circulación una «moneda elástica» que pudiera responder a la demanda de efectivo de los consumidores, poner fin a las corridas bancarias conocidas entonces como «pánicos monetarios» y servir de «prestamista de última instancia» a los bancos comerciales del país. ¿Cómo es posible que la Reserva Federal esté perdiendo dinero después de cien años de funcionamiento?
El debate ha hecho estragos en las comunidades bancaria y financiera. Dos investigadores, Paul Kupiec, del American Enterprise Institute, y Alex Pollock, del Instituto Mises, han analizado los estados financieros de la Reserva Federal y han presentado sus conclusiones sobre estas pérdidas en publicaciones como el Wall Street Journal y en los sitios web del American Enterprise Institute, el Instituto Mises, la Federalist Society y Law and Liberty. El Wall Street Journal ha producido un vídeo no técnico en el que explica cómo gana (y pierde) dinero la Reserva Federal.
Pérdidas de capital y pérdidas operativas
Las pérdidas de capital de la Fed se derivan de su amplia cartera de bonos del Tesoro de EEUU de cupón bajo y de valores respaldados por hipotecas adquiridos en épocas anteriores de tipos bajos, durante el periodo de relajación cuantitativa que siguió a la crisis financiera de 2008-09. Ahora que la Reserva Federal ha subido los tipos de interés en su esfuerzo por reducir la inflación, el valor de mercado de su cartera de bonos ha disminuido inevitablemente. Se calcula que estas pérdidas de capital ascienden a 100.000 millones de dólares. La cartera de bonos reside en la Cuenta de Mercado Abierto del Sistema, que gestiona el Banco de la Reserva Federal de Nueva York en nombre de todo el sistema de la Fed.
Por otra parte, las pérdidas operativas de la Reserva Federal se producen cuando sus gastos son superiores a sus ingresos. Los ingresos de la Fed consisten principalmente en los intereses devengados por su amplia cartera de bonos. Los gastos de la Fed incluyen el pago de intereses sobre las reservas de los bancos comerciales en depósito en los bancos de distrito de la Fed y las operaciones de recompra inversa (repo) con fondos del mercado monetario, así como los gastos generales de la Fed, como las operaciones de la Oficina de Protección Financiera del Consumidor, que es financiada por la Fed en lugar de como una agencia independiente financiada por el Congreso. La Corte Suprema de EEUU está estudiando actualmente la constitucionalidad de este acuerdo de financiación entre la Fed y la Oficina de Protección Financiera del Consumidor.
Los gastos de la Fed superan anualmente en 100.000 millones de dólares los ingresos de la Fed, con niveles potencialmente superiores más adelante. Tales pérdidas operativas son únicas para la Fed, que a lo largo de sus años de funcionamiento ha generado superávits anuales. Estos superávits se transfieren por ley al Tesoro de EEUU para ayudar a pagar los numerosos gastos gubernamentales, como la defensa, los programas de prestaciones sociales, los intereses de la deuda federal y los muchos otros gastos federales.
¿Son auténticas estas pérdidas y quién las paga?
Las pérdidas operativas y de capital de la Reserva Federal son auténticas tanto en sentido contable como económico. Aunque la Reserva Federal ha diseñado sus propias normas contables en lugar de suscribirse a las de la Junta de Normas de Contabilidad Financiera, los propios informes financieros de la Fed muestran claramente pérdidas contables en curso según cualquier métrica. Y debido a los aumentos de los tipos de interés desde 2022, el valor de mercado de la cartera de bonos del Tesoro y valores respaldados por hipotecas de la Reserva Federal ha disminuido.
Ambos tipos de pérdidas son también genuinas en términos del principio económico de que no se puede ganar algo a cambio de nada, que nada es «gratis» a pesar de las afirmaciones en sentido contrario, y cada acción o elección tomada en la vida siempre incurre en un coste de oportunidad medido como el coste de la opción a la que se renuncia.
La economía también analiza la incidencia de los costes, es decir, sobre quién recae realmente la carga del coste, que no es necesariamente la parte sobre la que puede parecer que recae inicialmente. Aunque un impuesto sobre las ventas al por menor, por ejemplo, lo paga nominalmente el comprador en el punto de venta, un análisis más detallado revela que la incidencia de un impuesto sobre las ventas recae tanto en el comprador como en el vendedor (pero no necesariamente a partes iguales), dependiendo de la elasticidad relativa de los precios (es decir, la capacidad de respuesta a las variaciones de precios) de la oferta y la demanda del artículo en cuestión. Por lo que se refiere a las pérdidas de la Reserva Federal, otra cosa es sobre quién recaen, pero el análisis económico muestra claramente que estas pérdidas no están exentas de costes para una o varias partes.
Dos candidatos pueden absorber las pérdidas operativas de la Fed:
- Pagadores de impuestos americanos en su conjunto. Ahora que la Reserva Federal está incurriendo en pérdidas operativas en lugar de los excedentes que de otro modo se pagarían al Tesoro de EEUU, los déficits presupuestarios federales son proporcionalmente mayores, lo que requiere que el Tesoro venda más deuda para pagar sus facturas. Este es un coste obvio para los contribuyentes americanos actuales y futuros.
- Bancos comerciales miembros del sistema de la Reserva Federal, que están obligados a comprar y mantener acciones en sus respectivos bancos de distrito de la Fed. La Ley de la Reserva Federal de 1913 especificaba que estos bancos miembros podían ser reclamados por las pérdidas del sistema de la Fed. Si la Fed exigiera esto a sus bancos comerciales miembros, éstos estarían obligados a cubrir las pérdidas del sistema de la Fed. De nuevo, no hay precedentes para esto.
Una visión alternativa de las pérdidas de la Fed
Algunos observadores discrepan de que las pérdidas operativas y de capital de la Fed deban ser soportadas por una o varias partes. Jason Furman, profesor de la Escuela de Gobierno John F. Kennedy de la Universidad de Harvard y ex presidente del Consejo de Asesores Económicos del Presidente Obama, expresa una opinión alternativa. En un reciente artículo de opinión en el Wall Street Journal, explica que la Fed obtuvo un beneficio acumulado de más de 1 billón de dólares entre 2008 y 2012, y que las actuales pérdidas anuales de unos 100.000 millones de dólares no impiden a la Fed cumplir su mandato de garantizar el máximo empleo y la estabilidad de precios.
Con la subida de los tipos de interés, la Fed está pagando tipos más altos a los depósitos de los bancos comerciales depositados en los bancos de distrito de la Fed, muy por encima de lo que gana con su cartera de valores del Tesoro y del Mutual Broadcasting System. Ahora que la Fed tiene pérdidas, simplemente las contabiliza como un «activo diferido», una técnica contable exclusiva de sus propias normas contables.
Furman explica además que la Reserva Federal nunca se diseñó para obtener ganancias y que no necesita tener capital porque la insolvencia es un concepto sin sentido en el mundo de la banca central. También señala explícitamente «el partidismo y la miopía» como razones para no denigrar los beneficios fluctuantes de la Reserva Federal en el cumplimiento apolítico de sus responsabilidades.
Kupiec y Pollock respondieron con una carta al director del Wall Street Journal para reiterar sus conclusiones anteriores de que los pagadores de impuestos americanos soportarán en última instancia el coste de las pérdidas de la Fed. Cuando se le preguntó por correo electrónico cómo podía justificar su afirmación de que nadie, incluidos los pagadores de impuestos, soporta realmente el coste de las pérdidas de la Reserva Federal, el profesor Furman respondió lo siguiente:
Las pérdidas de la Fed conducen a una mayor deuda. Y sus ganancias a una deuda menor. En términos netos, ha reducido la deuda. Pero es una entidad pública y no le asignamos la tarea de maximizar las ganancias —y por buenas razones—, eso deberíamos dejárselo al sector privado. En su lugar, le asignamos objetivos macroeconómicos que ha cumplido bien en ocasiones y mal en otras, como cuando no respondió con suficiente rapidez a la inflación en 2021.
Por qué es importante entender esta controversia
El análisis contable indica claramente que el sistema de la Fed incurre actualmente en pérdidas tanto operativas como de capital. Pueden surgir diferencias de opinión honestas, pero los números no mienten. Y los principios económicos nos dicen que nadie puede cosechar algo a cambio de nada, que los costes y beneficios de cualquier acción siempre redundarán en una o más partes.
¿Acaso las agendas políticas explican las diferencias de opinión sobre las pérdidas de la Reserva Federal? ¿Es posible que los investigadores de dos think tanks de centro-derecha puedan leer los datos de forma tan diferente a como lo hace un profesor universitario de la Ivy League?
Negar que los pagadores de impuestos acabarán soportando el coste de las pérdidas duales de la Reserva Federal equivale a afirmar que la inflación no es un impuesto para todos, o que la condonación de los préstamos federales a estudiantes no cuesta nada a los pagadores de impuestos. Si el sistema de la Reserva Federal fuera realmente capaz de soportar pérdidas continuas en el futuro sin consecuencias ni costes, podría resultar una bonanza mayor para los pagadores de impuestos americanos de lo que los alquimistas creyeron que podrían lograr al intentar transformar el metal común en oro.
