Los bancos centrales deberían saber ya que no se pueden tener tipos de interés negativos con un bajo rendimiento de los bonos y un fuerte crecimiento. O lo uno o lo otro.
Los bancos centrales han optado por los bajos rendimientos de los bonos a cualquier precio, a pesar de todas las evidencias de estancamiento que se avecinan. Esto crea enormes problemas e incentivos perversos.
No es una sorpresa que los mercados hayan rebotado con fuerza, impulsados por el sector tecnológico, tras una caída basada en la preocupación por el ritmo de crecimiento económico. Los efectos del paquete de estímulo son cada vez más cortos, y esto quedó bastante patente en las pobres cifras de producción industrial y en el indicador de expectativas de la encuesta ZEW. Lo mismo puede decirse del debilitamiento del índice ISM en Estados Unidos. El PMI de servicios de Estados Unidos se situó en junio en 60,1, por debajo de las expectativas (63,5), precisamente en el sector donde la recuperación debería ser más fuerte.
Curiosamente, los mercados europeos cayeron bruscamente después de que el Banco Central Europeo enviara el último mensaje dovish, un cambio en su objetivo de inflación que permitiría al banco central superar su límite del 2% sin cambiar de política. ¿Qué nos dice todo esto?
En primer lugar, que el efecto placebo de los paquetes de estímulo muestra un impacto más corto. Los billones de dólares gastados crean un pequeño efecto positivo que dura menos de tres meses pero que deja un enorme rastro de deuda.
En segundo lugar, los bancos centrales son cada vez más rehenes de los gobiernos que simplemente no frenan el gasto deficitario y no aplican las reformas estructurales. La independencia de las autoridades monetarias se ha cuestionado durante mucho tiempo, pero ahora ha quedado claro que los gobiernos utilizan las políticas laxas como herramienta para abandonar las reformas estructurales, no para ganar tiempo. Ninguna economía desarrollada puede tolerar un ligero aumento del rendimiento de los bonos del Estado, y con una inflación pegajosa en bienes y servicios no replicables, esto significa un estancamiento con precios más altos por delante, un mal presagio para la economía en general.
En tercer lugar, y más preocupante, los participantes en el mercado lo saben y asumen niveles crecientes de riesgo sabiendo que los bancos centrales no van a reducir la producción, lo que conduce a un entorno más frágil y a niveles extremos de complacencia.
Los llamados sectores de valor han retrocedido en los mercados de renta variable, lo que demuestra que la recuperación ha sido valorada y que el riesgo que se avecina es el debilitamiento de los márgenes y el escaso crecimiento, mientras que los tradicionales beneficiarios de los «tipos bajos para siempre» se han disparado a nuevos máximos.
A pesar de la preocupación de las agencias de calificación por la creciente cifra de deuda de ángeles caídos, existe una extrema complacencia entre los inversores que buscan rendimiento, y están comprando bonos basura al ritmo más rápido en años, a pesar del creciente número de quiebras.
Los bancos centrales justifican estas acciones basándose en la opinión de que la inflación es transitoria, pero ignoran los riesgos de que los precios se eleven aunque el ritmo de aumento de esos precios se reduzca. Si los precios de los alimentos y la energía suben un 30 por ciento y luego bajan un 5 por ciento, eso no es «transitorio» para los consumidores que están sufriendo el aumento de los precios de las cosas que compran todos los días, un problema que ya ocurrió en 2020 y 2019. Los más perjudicados son las clases medias-bajas y pobres, ya que no ven un efecto riqueza por la subida de los precios de los activos.
La inflación pegajosa y las políticas fiscales y monetarias equivocadas no son herramientas para el crecimiento, sino para el estancamiento y la deuda.
Hasta ahora, los bancos centrales creen que sus políticas están funcionando, porque los mercados de acciones y bonos siguen siendo fuertes. Eso es como dar más vodka a un alcohólico porque aún no ha muerto de cirrosis. Los bajos rendimientos de los bonos y los altos niveles de deuda con rendimientos negativos no son una señal de éxito monetario, sino la prueba de una profunda desconexión entre los mercados y la economía real.
Los bancos centrales ya han declarado que seguirán con las políticas ultralaxas pase lo que pase con la inflación en al menos un año y medio. Para los consumidores eso es mucho tiempo para debilitar el poder adquisitivo de los salarios y los ahorros. Puede que los mercados sigan premiando los excesos y el alto riesgo, pero eso no es algo que deba ignorarse, y mucho menos celebrarse. Se culpará al riesgo extremo de la próxima crisis, como siempre, pero la causa de ese riesgo extremo -la eterna política monetaria flexible- no se detendrá. De hecho, se utilizará como solución si se produce un colapso del mercado.
Los bancos centrales deberían estar ya reduciendo el gasto, y si creen que los bajos rendimientos soberanos están justificados por los fundamentos, que los mercados lo demuestren. Si los rendimientos nominales y reales negativos están justificados por la solvencia de los emisores, ¿por qué es necesario que las autoridades monetarias compren el 100% de las emisiones netas? La realidad es mucho más aterradora. Si los bancos centrales empezaran a reducir el gasto, los rendimientos soberanos se dispararían a niveles que harían temblar a muchos gobiernos deficitarios. Por lo tanto, al mantener los rendimientos artificialmente bajos, los bancos centrales también están sembrando las semillas de un mayor endeudamiento, una menor productividad y un crecimiento más débil, la receta para el desplazamiento, el exceso de capacidad y el estancamiento.
